林嘉麒：能源通脹困境考驗聯儲局決策 林嘉麒
美國10年期國債孳息率周初升穿5厘，為2023年10月以來首次站上整數關口，昨日亞洲時段早段進一步上升；此外，30年期靠近5.38厘，回到2007年中的區間，這些新趨勢證明市場已經出現根本性的變化。2023年10月，美國10年期債息升至5厘
，是聯儲局激進加息末期的技術超調，隨後迅速回落；今次的5厘，同時出現能源供給衝擊、通脹黏性、政策重新轉向與財政供給4條線同時收緊的結果，市場不是在對單一數據反映，而是在改寫假設。
油價或許已成為新一輪利率的定價錨。中東衝突進入約第7個月，霍爾木茲海峽運量仍低於戰前，紅海替代航線與沙特管線亦反覆受擾，布蘭特期油逼近每桶110美元。能源價格直接進入消費物價指數(CPI)，也透過運費、食品與企業中間投入向外擴散。對債券市場而言，這比普通的需求型通脹更棘手。它同時推高物價、壓抑實質所得，使聯儲局陷入困局。
現時美國兩年期與10年期債息差距已收窄至約0.31至0.32厘，屬於典型的熊市變平：短端因加息概率急升而更快重估，長端則被「供給衝擊終將削弱增長」的預期部分對沖。市場並非在提前衰退，而是在承認政策利率的路徑被油價綁架。
最新美國8月CPI按年升3.4%，核心分項沒有提理據按兵不動，期貨市場隨即把本周加息0.25厘的概率推超過九成，並開始計入12月再加一次。事實上，市場一直與新任聯儲局主席沃爾什有段距離，他的風格放大了這次重估。他弱化前瞻指引，並在公開場合強調：無論通脹來自工資、租金、關稅還是油價，委員會都必須回應。市場讀到的訊息很直接，供給衝擊不再自動構成「看穿」的理由。
少了指引，每一次油價跳動與每一份物價報告，都會更快地寫進短端利率，再傳導到10年期債息。高盛、摩根大通已改為預期本周加息；高盛同時把年底10年期債息預測由4.4厘上調至4.75厘，道明證券由4.25厘上調至4.75厘。標準銀行策略師更進一步，看年底見5.2厘、明年首季5.3厘，並認為9月與12月都會加息。機構之間的分歧，已由美國10年期債息回落到4厘，改寫為5厘是新的交易中樞。
美國國債規模已超過40萬億美元，今個財年前11個月赤字約兩萬億美元。長端發行仍重，企業債供給亦因人工智能(AI)資本開支而放大。買盤要消化這些票據，必須拿到更高的期限溢價。美國財長貝森特試圖以有限度回購安撫長端，但數十億美元級的操作，對沖不了萬億級的淨供給。再加上中期選舉前再派發大規模支票的討論，市場對中期財政路徑的折讓並未收窄。把10年期拆開看，結構很清楚：10年期通脹保值國債(TIPS)實質孳息率約2.5至2.6厘，盈虧平衡通脹約2.4%，其餘是回升中的期限溢價。換言之，市場不只在補物價，也在對未來長債重新開價。實質利率偏高，對高啤打值(Beta)股份、商業地產再融資與高槓桿私募皆不利，這才是5厘對跨資產的真正傳導渠道。此等變化已令超低利率不會回來。
本周議息聲明與點陣圖，重要性高於加息0.25厘。委員會在能源衝擊尚未結束時，會否重新動用限制性政策，成為美股走勢的其中一個新關鍵，而在投資市場充斥極速多變的AI科技，更加添大市的高波動及無定向走勢。
元宇證券基金投資總監 林嘉麒(作者為證監會持牌人士)
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