金融High Tea——調整何需理由?
2013年1月28日
■Look"s Asset Management董事總經理陸東，好坦白咁承認自己好鄙視合理值，又話合理值無意思，但因為出糧，都要計。
上星期五恒指僅跌18點，但有過千隻股票下跌，好多早前升得急的新能源股、奶粉股，急促回吐，跌到一成過外都有，有媒體話「平靜的股市暗藏殺機」，又有高追咗的散戶急呼「做乜跌咁多？」
我就話好多評論十分誇張，好像只許股票上升，不許股票下跌，股票大跌的原因通常係過去曾經大升，好似隻新能源股漢能太陽能(566)，上周五插水14%，佢去年11月時仲係得0.21元，上周炒上高位0.49元，兩個月升咗133%，升咗咁多，調整何需理？回吐吓都好正常啫。
呢個世界，太多人做唔理性的事情，卻想尋求一個理性的解釋，所以股評家應運而生，為股票的升跌原因評論一下，股民聽到那些原因之後，心想「原來係咁」，就馬上好放心啦，因為他不再無知，好似他往後就能知道股市的規律，問題係哪些原因是否真正的原因？
陸東：合理值無用
睇《東周刊》訪問Look"s Asset Management董事總經理陸東，非常有趣，你知佢經常有套「恒指合理值」的計算方法，用來預測大市走勢，他在訪問中話：「瑞銀做分析員時，一直以三個條件來評估恒指的合理值：十年期美債息率、恒指成份股盈利預測，以及風險溢價。」
但東哥如今卻完全否定恒指合理值，話：「情況不同，但我絕對無呃人，那時打工要出糧逼住計，我是受聘去計，但合理值根本冇用，在投資學上根本冇用！自己好鄙視合理值！不能作標準！」
其實東哥去年已講過恒指合理值無用，去年初他本來預測恒指合理值是23800點，但陸東到去年11月在訪問中已劈頭便說︰「那是『隨口噏』，我已經沒有計，亦不會去計。合理值用盈利、資金成本及風險溢價計出來，但這3個數字秒秒鐘變化，計來是沒有意義……我一向認為fair value(合理價值)沒大意思，股市不是向fair value行。股市跌到反艇，都可以有股票升，反之亦然。要揀啱股票，否則股市好就買期指，客戶使鬼搵你？過去在瑞銀要計合理值，全為吸引客戶，即使我覺得這些數字好傻仔，我都要計，因為出糧。」
妙就妙在東哥雖然話恒指合理值無用，但佢今年年頭一樣照講，對媒體話根據「盈利收益率差模型」，以恒指成份股盈利率增長預測4.6%，港元風險溢價400點子，以及十年期美債孳息率2.1厘，推算出今年恒指合理值為27800點。後來佢接受《東周刊》訪問，東周問佢做乜唔信恒指合理值又照講，佢就話俾傳媒逼住講。
股市小狗 永無合理
陸東真係坦白得好可愛，話講恒指合理值只是「隨口嗡」，話在瑞銀打工明知這些數字好傻仔，因為要出糧逼住講，甚至到家在媒體催促下都要逼住講。好似華盛頓咁樣斬咗櫻桃樹的細路好多，但肯承認的好少。好似東哥咁，搵一套自己都唔信的基本因素，來解釋股市走勢的評論員好多，但肯承認的亦好少。東哥個人老實，亦有條件去老實，佢含住銀匙出世，又已經搵夠啦，做嘢都係賺錢買花戴，自然可以喜歡講乜就講乜啦。雖然東哥的基金去年表面稍不如意，但在這裏遙祝他今年強勢反彈，跑贏大市。
講番預測恒指，陸羽仁都有做，睇住個恒指圖，估吓恒指今年走勢，但並唔係講緊乜嘢合理值，只係估吓可能去到乜嘢位。老老實實，個個口水佬都估恒指，不過東哥在瑞銀的年代，講出一個「恒指合理值」，有哂計算模型，又真係好似幾專業，呢啲叫做「訴諸權威」，人又估佢又估，加個模型估起來上來容易令人信服。
其實即使恒指真有合理值，股市的實際走勢，和這個合理值沒有必然關係，我比較相信德國炒神科斯托蘭尼的講法，股市如一隻頑皮小狗，和主人一起上街，應有一個合理距離，但實際上小狗跑來跑去，若不是跑在主人前面，就是跑在主人後面，仲要永遠不會保持合理距離。股市都係一樣，受群眾心理影響，群眾心雄時，股票會比合理價值升高很多，群眾膽怯時，股票又會比合理價值便宜很多。簡單啲講，即使能計出恒指合理值，都唔等如股市一定會升到那個價位，一係唔到，一係升突。在股市好旺例如2007年，股市偏高時，話合理值係幾多，結果一貼就中，股市真係升到那個價位就停，就偏偏反映那個位根本不是合理值，因為在過熱的市道中，股票根本會升突，會係升到非常不合理的價位，唔係升到合理值就停。
合理價值 只睇長線
講咗咁耐又想回歸到我的基本觀點，研究股票或股市的合理價值，根本就不用來預測股價走勢，而係用合理值指導自己長線投資的決定，例如你認為建行(939)的合理值是預測市盈率10倍，佢而家以2012年盈利計的預測市盈率只有7倍，比合理值有30%折讓，你認為比合理值低15%以上的股票抵買，所以可以買建行，並唔係話你可以估到建行馬上升番到你估計的合理值水平，可能幾年都唔到，可能好快到並且會升突，主要睇吓市場熱唔熱，再冷啲跌到50%折讓亦得。所以我覺得用合理值來預測股市中短期會去到邊，其實有少少牛頭唔搭馬咀，根本唔應該用投資的角度去睇投機的問題。
股市中短期的走勢，絕對是投機的力量主導，我們成日講的資金流向，不正正是投機熱錢嗎？資金流入香港，是短炒中國經濟復甦，即使中國真是復甦，資金短炒一浸獲利豐厚時都可以慢慢散水，萬一中國經濟復甦得比預期短或小，資金更可能急急散水。但你千萬不要聽到我咁講今天就沽貨，否則下個月股市又升你唔好怨我，熱錢炒緊時，股市仲升在上升軌中，真係散水可能係幾個月後的事情了。
散戶也好，財經專家也好，經常將炒作當投資，或者將一些炒得好熱的股份，賦予很多投資的分析，就錯得好緊要。好像在2007年大市熱炒國壽(2628)，佢在當年1月在內地A股上市，每股作價18.88元人民幣，按照2006年盈利計算市盈率已高達97.8倍多，點睇都已經很有炒味，同年10月在香港炒上高峰53.8元，你話幾誇張。不少財經分析家唔從炒作的角度去解構國壽之升，偏偏講出好多基本因素話國壽應該值咁貴，就相當誤導啦。你話大家都係盲炒緊，散戶可能仲有少少警覺性，你話佢值咁多錢架，就令散戶將投機當投資，隻股回頭都唔識走啦。
中國經濟好轉，國企民企都升，根本係愈衰愈跌得多的股份愈彈得多，但係唔係個個行業都會同步復甦，抑或有啲好快復甦，有啲仲有好長時間未復甦呢？例如航運業，中國出口反彈，航運股都跟住彈，但我認為好長時間都未全面復甦。
中遠太平洋(1199)上周五發盈警，在2011年度已錄得105億元人民幣的巨額虧損後，話由於集裝箱航運市場復甦進度未如預期，加上乾散貨航運市場持續低迷，預期去年度將再錄得大幅虧損。
投機投資學問大
中遠洋第二年巨虧，在內地的A股將變成ST股，呢啲被監控的ST股再虧到第三年就有被逼退市的風險，你話差得幾緊要，可能要求中央打救。不過以中遠H股為例，去年9月見了2.8元的底後，大幅反彈，至上周五收4.3元，低位反彈了53%。你去年第四季估中遠洋的基本因素唔得，唔敢掂佢，佢偏偏可以大彈，呢啲就係投機炒反彈。你見佢彈咁多對航運業無了解，唔知呢個行業係長周期行業，一衰可衰好多年，而家買佢諗住佢基本因素轉勢，可以放心買，點知一個回頭浪打到來時，會中重招，呢啲就係能炒不能揸的股份。
在股市中，如何分辦甚麼是投機炒作，甚麼是價值投資，都係好大學問。
陸羽仁
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