林嘉麒：利淡因素勢難「清零」 林嘉麒
恒指上周見過10年以來低位，估值仍低於3年平均標準差，市盈率計低過新興市場股市。所謂絕處逢生，只要在極黑暗處有一點光，股市就會反彈。中美元首對話前引起無限憧憬，情緒鐘擺效應造成股市急彈，資金從恐懼走向貪婪。然而，投資者卻忽略了美國聯儲局加息的同時
，亦令美債孳息曲線「倒掛」正式展開，全球經濟衰退機會率升溫。
上周金融市場反應叫人嘆為觀止，短短兩個交易日就由絕望再走向希望。環球市場急升，標普500指數更錄得2020年11月以來最大單周升幅，幾個交易日就令年初以來跌幅減半，美股4大指數，包括一直落後的羅素2000指數都重上50天線。
不少市場人士仍老調重彈，認為加息之日就是股市反彈之時；反而部分人卻是更多質疑聯儲局最新的決定及取態，會衍生出更多負面信號。不過，觀乎上周整體跨市場表現，有幾個指標均出現正面信號。
首先，俄烏戰事後重災區的歐洲股市，不經不覺已返回開戰前水平，由6,000隻非美國股票組成的交易所買賣基金（ETF）Vanguard Total International Stock Index Fund ETF Shares(VXUS)情況亦一樣；其次是歐洲最具指標的德國10年期國債孳息率不但重返正數，更遠高於2月底局勢混亂期間的水平；還有是油價短線見頂，過去一周紐約期油僅於96至103美元水平上落；最後是芝加哥期權交易所市場波幅指數(俗稱VIX指數)2月底以來，再次回落至30以下一個相對正常水平。
當市場沒有增添利淡因素，就會形成淡無可淡，往往是鐘擺的動力。外媒引述摩根士丹利交易部門的數據，今年頭兩個月來自宏觀系統策略操作、波幅及商品趨勢掛鈎的策略基金，沽出為數2,000億美元環球股票。另外，高盛追蹤對沖基金持倉的數字反映，對沖基金股票持倉水平降至兩年最低，結果局勢未再變壞，令到上周三及上周四來自對沖基金的股票淨買入數，創下10年來第12大規模。
當然，中國國務院因應市場情況的聲明，可跟當年歐洲央行行長德拉吉為救市，承諾不惜代價(Whatever it takes)相提並論，成為上周市場最大推手。最新互惠基金的資金流數字，截至上周三，有逾200億美元資金流入股市，債市卻連續10星期走資。
中長線憂慮方面，即債息曲線「倒掛」正處於開啟初期，從領先經濟指標與通脹數字看，滯脹機會愈來愈大，尤其是年內債市資金外流一直未停。債息曲線作為前景指標的最後防線，包括兩年及10年期債息、3個月與10年期債息的終極堡壘，前者差距進一步收窄至0.2厘，後者則仍處於相對健康的1.8厘水平，惟考驗期是稍後持續加息及啟動縮表。
外圍局勢稍穩，而通脹居高不下，「鷹」派再抬頭，甚至提議聯儲局年內利率要加至兩厘。加息以往時有發生，而以往加息之日往往是經濟復甦之時，相反今次則可能是見頂。再者，數月後又啟動縮表，持續及具規模的利率及流動性收緊政策並行從未發生。以聯儲局往績，難怪市場會賭經濟衰退，又開始押注明年減息。
在未有更壞消息下，令市場習慣與局勢不穩並存，當風險資產頭寸調節完成後，經濟及滯脹因素隨時接力，今年影響市場的風險震盪是難以「清零」，故不排除短期升市派對可持續，惟煙花過後的寂靜是資本市場最令人憂慮的。
元宇證券基金投資總監 林嘉麒(作者為註冊持牌人士)
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