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2022年9月23日 星期五

審計密探CIA - Bittermelon 2022年9月23日

審計密探CIA - Bittermelon 2022年9月23日


渣哥市值應如何計算?
渣哥市值應如何計算?


今個星期最新鮮滾熱辣的新聞,相信是渣哥(左)欲與毛記葵湧分手。(資料圖片)

今個星期最新鮮滾熱辣的新聞,不得不提渣哥欲與毛記葵湧(1716)分手,並要求回購對方所持的49%股份。根據渣哥一方在臉書所述,他們要求「以2018

年當時入股(只計算實際資產及負債)之同樣條件之下,以現時實際市值購回毛記葵湧持有之49%股份」。可是,毛記還以數倍價錢的「天價」,渣哥一方因此發出聲明表達不滿。

由於雙方都在談判中,外人不便評論誰是誰非。不過,事件帶出一個有趣問題,究竟一盤生意應如何估值?

主流方法大致有兩類,其一是「絕對估值法」,例如以現金流貼現模型來計算業務的內在價值。簡單來說,就是找出渣哥未來每年淨現金收入,再以合適的貼現率轉化為現值。此法好處是考慮了未來現金流,但壞處是需要非常詳細的財務資訊,且涉及大量預測、假設和估算,交易成本甚高,比較適合用於大型併購。其二是「相對估值法」,利用同業的市盈率或市帳率,然後代入渣哥的盈利或資產淨值找出市值。此法簡單易明,證券市場普遍採用。由於交易成本低,適合用於中小型併購,主要難處則是要找出規模相若的上市企業作比較。現在渣哥一方所要求的,就是類似市帳率的做法。

翻查毛記2022年度的年報,渣哥系內有三間公司,包括渣哥一九九六、大渣哥以及大渣哥(貳)。截至今年3月底其淨資產(負債)分別是524.2萬元、614.5萬元和(308.4)萬元。既然核數師已給出資產淨值,按這個數值作回購不就成嗎?

此話差矣!一來核數師報告並非估值報告,資產淨值並不等同市值。二來市值是市場願意支付的價錢。現在股份唯一供應者毛記奇貨可居,他們願意接受的價錢才能說是市價,反之甚麼也不是。再講,市帳率有一個嚴重缺點,就是未有考慮盈利增長和獲利能力。如渣哥一九九六,去年度和今年度溢利分別是175.8萬元和252.4萬元,增幅高達44%。反觀淨資產按年卻減少11%,證明完全反映不到盈利實況。

如前所述,核數師報告並非用於估值,特別是自用物業和設備之類的資產,由於以購入成本入帳,加上需要按使用年期計算折舊,資產淨值往往與市值相差甚遠。典型例子是電腦,一般可使用5年,每年折舊20%。假設以1萬元購入,一年後帳面值仍有8,000元。可是,電腦日新月異,到時二手價還值這個數就很難說了。此外,品牌知名度、顧客忠誠度、廣告推銷這些與收入相關的因素,全部都不會在淨資產中反映。

既然如此,市帳率不是沒用?那又不是,對於資本密集型產業以及金融企業,例如銀行和保險公司之類,擁有相對較多的金融資產如存款、貸款和證券等,其帳面值皆以公允價值入帳,因此較貼近市值。此外,市帳率清楚易明,相對於市盈率較為穩定,就算企業出現虧損也能估值,所以還是有捧場客。

就渣哥的規模而言,個人認為採用市盈率作估值較為合適,畢竟一盤生意為的就是賺錢。姑勿論採用甚麼估值方法,出來的結果往往只用於買賣雙方討價還價。最終作價如何,還是要看雙方的談判技巧、意向、底線等等,直至雙方找出可接受的價錢為止。

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