品中資 - 羅國森 2018年7月20日
《品中資－羅國森》不做歌禮的「白老鼠」
《品中資》首隻「同股不同權」的新股小米（０１８１０）－Ｗ，雖然生不逢時，遇正中美
貿易戰升溫，但由於該公司最後以招股價下限的１７元定價，所以，上市後只有短暫時間跌穿招
股價。
上市翌日，小米已經發力，最高曾升破招股價上限的２２元，昨日（１９日）有回吐，收報
２０﹒１元。換句話說，認購小米的投資者，只是捱了一日價，絕大部分時間都是賺錢的。以此
作為標準，小米的上市算是成功了！
小米之後，另一隻可能更「刺激」的新股又準備登場了，那就是首隻「未有收入」的生物科
技公司歌禮製藥（０１６７２）－Ｂ（下稱歌禮）今日（２０日）正式招股。
小米對小投資者來說，其實跟一般公司無異，她只是在股權架構上跟其他公司有分別，但老
實說，小投資者何曾有機會投票？小投資者重視的，就是公司是否賺錢。事實上，小米本身已經
有龐大的營業額，甚至有實際的盈利，所以，投資小米的風險不是太大，即使所謂大，也不過是
估值高低的問題。
但這隻從事抗病毒藥物開發的歌禮則不同，她的歷史很短，所有產品都在研發階段，莫講盈
利，就算營業額，都只是「人為」地有一些，投資者根本無從為這些公司估值，所以，我所指的
「刺激」，就在於此。
＊投資者更愛生物科技？＊
說到這裏，我要先交代一下。港交所過去２０多年最重大的一次上市規則改革，除了批准有
特別投票權架構（簡稱同股不同權）的公司申請上市外，還有另一重大放?，那就是，容許未有
收入的生物科技公司申請上市。
根據港交所的資料，在他們諮詢市場的時候，贊成容許未有收入的生物科技公司上市的人數
，比贊成容許「同股不同權」公司上市的人數為多。前者的百分比是９６％，後者只有８４％。
換句話說，市場似乎更期待一些未有收入的生物科技公司上市。所謂生物科技，一般是指利
用生物細胞，生物程序等來製造產品，而最普遍就是醫藥製品。
但為了保障投資者，港交所也特意加強對這類公司的監管，當中包括：公司產品必須受主要
監管機構規管，包括美國食品和藥物管理局、中國國家食品藥品監督管理總局、歐洲藥品管理局
（其他監管機構個別考慮），以及通過概念開發流程，例如已通過第一階段臨床試驗，主管當局
不反對進入第二階段（或其後階段）臨床試驗；並須進行了人體測試。另外，就是要有最少一名
資深投資者作出相當數額的投資。
另外，港交所還有一些額外的要求，詳情見附表。
額外的上市規定及股東保障措施
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市值 ＊至少１５億港元
業績紀錄 ＊上市前最少兩個會計年度一直從事現有業務
＊管理層大致相同
營運資金 ＊至少維持１２個月開支的１２５％，包括上市集資的金額
＊開支指一般、行政、營運及研發開支
基石投資者的限制 ＊釐定公司於上市時或六個月禁售期內是否符合公眾持股量
的最低要求時，基石投資者的持股不計算在內
＊現有的投資者可參與首次公開招股，而釐定公司是否符合
公眾持股量最低要求時，他們在首次公開招股中認購的股
份將不計算在內
管理風險的特別措施 ＊主營業務的根本變動必須得到港交所同意
＊較短的除牌流程（須在１２個月內重新遵守有關規定）
＊在股份名稱結尾加上股份標記「Ｂ」
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資料來源：港交所
＊要識別Ｗ和Ｂ公司＊
有留意上面我寫歌禮的上市編號的話，就會看到這個Ｂ字。為了讓投資者容易識別，同股不
同權的公司，在股票編號旁要加上Ｗ的英文字，我估計這是Ｗｅｉｇｈｔｅｄ Ｖｏｔｉｎｇ
Ｒｉｇｈｔ（同股不同權的英文）的意思；而生物科技公司則會加Ｂ字，可能是Ｂｉｏｔｅｃｈ
的意思吧！
能夠過到港交所以上要求的公司，質素應該不太差吧。但願如此！但投資這類公司的風險，
確實比投資「同股不同權」的公司高，因為這些公司連營業額也欠奉，很多甚至處於初創階段。
這些公司研發的產品，如果能通過所有測試，成功推出市場，當然有機會賺大錢，但萬一不
通過，或者產品出現問題，那就可能要賠上所有開發費用。
歌禮專注於抗ＨＣＶ（丙型肝炎病毒）、ＨＩＶ（愛滋病）及ＨＢＶ（乙型肝炎）藥物的開
發和商業化，目前有７個產品管線，涉及抗病毒、癌症、脂肪肝三大領域。其中抗病毒藥物有５
個，包括已商業化和即將商業化的戈諾衛和拉維達韋；處於ＩＩａ期臨牀試驗的ＨＩＶ藥物。癌
症及脂肪肝藥物則分別處於臨牀Ｉ期及臨牀前。
現實上，歌禮的經營情況已經超越上市門檻，去年已有５３２０萬元（人民幣．下同），不
過，這不是真正的經營收入，而是來自合作夥伴羅氏（Ｒｏｃｈｅ）就藥物「戈諾衛」許可安排
下的分期收益以及政府補助。
今年首季更有５１０６萬收入，按年增長了２﹒８３倍；但該公司去年蝕了８６９３萬，今
年首３個月則蝕了８５﹒８萬。公司預期，未來數年的收益主要來自銷售藥物戈諾衛和拉維達韋
。
＊同業收入十分可觀＊
雖然歌禮仍未賺錢，但按照現在的招股價１２－１６元計，估值將介乎１３４億－１７９億
港元。
為甚麼一家未有正式產品的公司，估值可以高達百多億元？無他，因為它的同行都好賺錢，
包括艾伯維（ＡｂｂＶｉｅ）和吉利德（Ｇｉｌｅａｄ）這兩家藥企，他們的丙肝藥物治癒率均
達９０％或以上。其中，艾伯維２０１７年全年銷售收益達２８２億美元，吉利德去年的營業額
也有２６１億美元。
即是說，如果歌禮成功研發高治癒率的丙肝藥物，她的「錢景」也可以很亮麗。但問題是，
我們作為一般的小投資者，對於這類生物科技公司，實在是搞不清，看不懂。
我自己會很認真去看這些公司的資料，但現階段我真的不想做「白老鼠」，所以，我不會認
購歌禮（入場門檻要１﹒６萬多元，似乎也是勸戒小投資者不要輕舉妄動的安排），但不排除上
市之後，如果她們的產品真的受歡迎，我會小注買入的。
《經濟通通訊社資深分析員 羅國森》
來源 source: http://www.etnet.com.hk
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