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2023年1月3日 星期二

陶冬天下 - 陶冬 2023年1月3日

陶冬天下 - 陶冬 2023年1月3日


《陶冬天下-陶冬》2023年全球經濟:路徑與懸念

《陶冬天下-陶冬》2023年全球經濟:路徑與懸念

  2022年是幾乎所有投資者都想儘快忘記的一年,大多數資產種類都輸錢了。據金融時報數據,全球債市和股市總計損失超過30萬億美元,大幅超過了2008年的損失,打破了歷史記錄。

 
  一代人

所未見的通貨膨脹席捲全球,逼迫各國央行採取了激進的加息政策,在九個月的時間裡紛紛將政策利率從零利率推向中性利率,重創了金融市場,並對經濟構成打擊。

 
  資本市場焦慮地等待經濟衰退的到來。等待時間已經結束,英國率先進入經濟衰退,估計歐洲大陸也正在邁向衰退。最新的數據顯示,美國經濟距離衰退只有咫尺之遙,一個小小的意外衝擊便可能將把世界最大經濟體推進衰退。

 
  美國經濟的韌性,在幾大經濟體中是最強的,其支持來自消費。美國消費受到快速的工資上漲和資產負債表改善的雙重支持,頂住了通脹擠壓購買力和聯儲推高資金成本的衝擊。然而,支撐消費的這兩個因素都是雙刃劍。工資和物價輪番上升利好購買力,但卻讓通脹問題長期化,逼迫聯儲採取更嚴厲、更持久的手段來遏制需求。同時,美國的房價已經明顯下挫,加上按揭成本飆升,家庭的負債情況已經在惡化。筆者認為,今年春季之後聯儲將停止加息。但是由於就業市場在上半年還會熾熱,聯儲在扭轉政策上仍然束手束腳,哪怕經濟會逐步放緩至溫和衰退,減息恐怕也要等2024年才會出現。

 
  筆者預計歐洲經濟在2023年輕微收縮-0.1%。石油和天然氣價格近來有了很大的回落,大大地紓緩了通脹壓力,但是歐洲央行的暴力加息已經對經濟構成沉重打擊。天然氣斷供給重化工業造成的衝擊需要若幹年的時間才能修復。通脹回落為貨幣政策創造出回檔的空間,預計政策利率達到3%之後穩住。不過,歐洲央行的貨幣政策受到美國政策的幹擾,為了維持匯率穩定,歐洲央行停止加息可能慢過聯儲。

 
  中國經濟在2022年受到疫情的嚴重幹擾,消費、投資和出口三駕馬車同時出現下滑,房地產市場也成交量大跌,一批民營地產商面臨資金鏈斷裂的風險。受到疫情的衝擊,2023年第一季度經濟面臨很大壓力,之後則有望逐步恢復。中國政府再次將「穩增長」放在重要地位,筆者相信2023年是財政政策發力之年,貨幣政策預計也會進一步放鬆。房地產新政之下,房地產的供應端的資金狀況有所改善,但是需求情況仍是未知數。

 
  最後談談全球房地產市場。美歐政策利率急速推升,帶動按揭利率大幅上揚,全球房地產市場進入了調整期,並在2023年繼續,不過不同國家調整的形式各不相同。美國房地產價格在疫情期間漲幅驚人,不過回檔已經出現,2022年二手房銷售下跌得遠遠快過2007年周期。美國的房價傳統上對按揭利率並不敏感,反而對供應情況很敏感。這次聯儲激進式加息,促使發展商迅速改變對後市的看法,房地產建築量暴挫。這種局面拖累了美國的經濟增長,不過也減少了住宅供應,為房地產市場調整提供安全墊。

 

  美國、日本和多數歐洲國家都沒有過多的住宅供應,房價調整也就比較可控。英國、德國和法國的住宅供應量接近歷史最高水準,有價格壓力。加拿大、澳大利亞和紐西蘭的供需關係更令人擔心。

 


(istock)
 
  筆者認為,2023年有四大懸念,美元匯率、聯儲利率、日本債市和中國樓市。

 
  1)美元匯率:2022年美元匯率從96升到114,再輾轉回落,很大程度上反映出全球貨幣政策的走勢、經濟形勢的分歧和資金流向上的變化。而美元匯率的波動,既是各風險資產價格波動的重要催化劑,也裹挾了各國央行的貨幣政策。在2023年,美元匯率的走勢同樣重要。美國聯儲會不會在下半年減息對美元匯率至關重要。俄烏衝突和石油價格如何演繹,也對美元匯率至關重要。筆者認為,美元匯率回到97。

 
  2)聯儲利率:聯儲在去年九個月時間裡一口氣將政策利率推升了425點,速度之快、態度之堅決都是罕見的。但是隨著利率接近中性區間,貨幣當局開始放慢加息步伐,FOMC的點陣圖預言2023年不會減息,2024年才會減息。市場對此有不同看法,認為經濟衰退迫在眉睫,就業市場也出現了各種裂痕,因此賭聯儲今年降息。不過,市場觀點相當分歧,波動很大。筆者認為,明年減息機會不大,利率在高位橫行的可能性最大,如果通脹高燒不退的話不排除下半年再加息。2024年會減息。

 
  3)日圓匯率:2022年大多數國家的匯率對美元都有大幅貶值,不過日圓貶值幅度在G7國家中是最大的。這和日本堅持超寬鬆的貨幣政策有關。年底前,日本銀行突然顯露出願意調整政策的姿態,令2023年的日圓走勢更加引人注目。日本銀行現在對JGB市場的幹預,是不可持續的,他們在政策上改弦易轍只是時間的問題。在實際動手前,BoJ需要很好地引導市場預期才行,不然日元風險會通過套利交易管道向全球金融市場傳導。筆者認為,明年四月放棄幹預,在此之前央行逐步引導預期。

 
  4)中國房市:近十年中國經濟的槓桿迅速上升,而槓桿主要加在了房地產領域。「房住不炒」國策和「三條紅線」政策斷了地產商的融資管道,信用違約頻發;同時,買房者的價格預期發生變化,需求大幅萎縮。房地產「十六條政策」標誌著中國房地產政策出現改變,政府提出「房地產穩定發展」模式,但是目前的政策可以暫時紓緩部分房企的流動性壓力,真的想讓地產市場轉向恐怕還需要更大的刺激措施和信心的修補。筆者認為,房地產政策會有進一步的放開,流動性政策也會更積極作為。

 
  在2023年,全球經濟在步向衰退,而貨幣緊縮最慘烈的時間已經過去。下半年經濟有沒有機會出現轉機,到時候看信心能否恢復。

 
  本周記闡述作者對經濟、政策與市場的理解、認識,為個人觀點,並非投資建議或勸誘。

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