餘額寶革命
餘額寶的用戶數量已經達到8100萬，超過整個中國股市中的活躍帳戶數額。餘額寶的餘額已經達到5000億，接近A股現在可交易市值的一半。與餘額寶相對應的天弘增利寶的資產管理額，已經躋身全球貨幣基金第三位和所有基金中的第七位。一切都在不到九個月的時間裏發生了，頗有摧枯拉朽之勢，凸顯銀行存款體系缺乏競爭力的現實，市場呼喚金融改革，改革時機已經成熟，改革已無退路。
?
餘額寶的用戶數量已經達到8100萬，超過整個中國股市中的活躍帳戶數額。餘額寶的餘額已經達到5000萬億，接近A股現在可交易市值的一半。與餘額寶相對應的天弘增利寶的資產管理額，已經躋身全球貨幣基金第三位和所有基金中的第七位。一切都在不到九個月的時間裏發生了，頗有摧枯拉朽之勢，凸顯銀行存款體系缺乏競爭力的現實，市場呼喚金融改革，改革時機已經成熟，改革已無退路。
?
中華人民共和國建國以來，一直走著銀行補貼工業化、儲蓄者資助借款者的道路。超高的儲蓄率、受監管的資本跨境流動和發育不健全的資本市場，令國內資金大量滯留在銀行體系內，缺少投資機會，缺少合理的資金回報。筆者認為，以銀行借貸的資產質量看，銀行儲蓄利率根本與銀行貸款所承受的風險不匹配；從人們感受到的物價上升壓力看，銀行儲蓄利率根本與受通脹蠶食的幣值貶值速度不匹配。然而，儲蓄者沒有「以腳投票」的權利，只能坐困銀行儲蓄，收取並不公平的利息收益；銀行卻坐享接近四個百分點的利差，坐享在全球範圍內看均屬超高的利潤水平。銀行業如此厚利，不靠競爭，不靠創新，不靠服務，靠的是壟斷，靠的是儲蓄者在選擇上的無奈。
?
政策在過去，一直是銀行壟斷的幫兇。中國的工業化、房地產熱和基礎設施建設，速度之快、規模之大，在世界史上都是罕見的，而且幾乎全部靠貸款支撐。同時中國的投資決策中，政府影響力大，權貴影響力大，決策匆忙也缺乏制衡，銀行又本來就是體制內的一部分，貸款風險對沖和證券化的能力有限，所以壞賬率高過世界平均水平一截。政府唯有人為地壓低儲蓄利率，讓民間資金替壞賬買單。
?
理財產品的出現，開始改變銀行儲蓄的生態環境。理財產品所提供的資金回報，對固步自封的儲蓄利率構成重大衝擊，資金開始儲蓄搬家。餘額寶的出現，令低風險投資變得更加透明、便捷，門檻低，回報遠高過銀行利率，儲蓄搬家進一步加速。「餘額寶」成為2013年下半年金融業最紅的字眼之一。
?
銀行對網銀崛起的應對措施，是開發自己的餘額寶，宣揚自己的產品在資金轉帳和結算上的便捷。這樣做應該可以留住一些客戶在同一間銀行旗下，但是並不能阻止資金由銀行流向基金、理財產品的趨勢。銀行對留下來的資金所支付的利率，當然不再是近乎打劫的儲蓄利率，利差無可避免地受到衝擊。
?
在統計數據上，餘額寶的衝擊反映得並不清晰。儲蓄搬家去了餘額寶，資金被餘額寶投放在貨幣市場，隨後進入借貸過程，但是借貸方最終仍會將資金存入銀行。銀行的存款餘額不會因此而大幅下降(周轉過程會有輕微和短暫的時間差)，但是銀行存款的年期有明顯的改變，儲蓄者的長期儲蓄變成了企業/金融機構的周轉資金，這筆資金對銀行的利用價值當然要打折扣。
?
餘額寶之於銀行業，意味著銀行盈利模式的坍塌。中國銀行業(尤其是大銀行)的盈利模式，主要還是利差模式，部分收費產品實質上也是基於利差。當年銀行改革時，政府將銀行的利差從300點拉高到400點，通過讓利來加快銀行修復資產負債表的進程。這個利差水平，在世界主要經濟體中實屬少見。當年經濟好、銀行差，如今經濟處境尷尬，銀行卻十分風光。但是降低利差的嘗試卻遭到利益的抵制，存款利率市場化步履維艱。餘額寶在儲蓄市場風捲殘雲，逼迫銀行自己提高向客戶提供的利率水平，哪怕在自己旗下留住資金，利率水平也必然無可奈何地上升，過往暴利的盈利模式隨之坍塌。
?
不少人認為目前銀行的估值便宜，但是PE指標是建立在可預測的未來盈利水平之上的，PB指標是建立在穩定的資產評估基礎之上的。缺少「可預測」和「穩定」，估值何從談起？
?
餘額寶背後的股東，並無從事金融業的經歷，按規定不得持有49%以上的金融資產的股份。可是餘額寶收購天弘基金從申請到政府批准，總共只花了兩個月的時間，在走程序速度上十分罕見。筆者認為這背後反映出決策層的戰略考量。銀行改革遭遇著種種利益的阻撓，進程並不順利。與其在政策上拉鋸，不如用網銀繞過銀行的馬其頓防線，通過競爭實現利率的事實上市場化。一條鯰魚可以刺激起整個魚塘魚兒的活力，通過競爭打破壟斷，還利於消費者。
?
餘額寶規模大到一定程度，變成它本身就是市場，其貨幣基金回報很難超過市場的平均數，它可以提供給儲蓄者的回報率理應遞減。筆者不認為餘額寶會成為金融業的新王者，它的角色乃富有創意的價格摧毀者，由它開啟中國金融業的一個新時代。周小川稱存款利率市場化在1-2年內可以實現，筆者認為它會來得更快，因為金融改革正在由政府主導轉向市場主導。
?
本文原載於經濟通，為個人觀點，並非投資建議或勸誘
陶冬天下 - 陶冬 舊文
