何文俊:德拉吉講呢啲投資者厚多士
歐洲央行總裁德拉吉可能是《信報》的忠實讀者。
上周本欄提到，美、歐、俄在烏克蘭危機上的博奕戰場已延至彙市，結果，當晚歐洲央行議息後，德拉吉在記者會上直言，烏克蘭危機是推升歐羅的一大原因。
原來，與本欄一樣，歐洲央行在過去幾個月一直密切監察事態發展，更留意到在區內信貸流動疲弱下，實際上是外資流入支持著M3，當中部分正是由俄羅斯和烏克蘭流入，令歐債和歐羅持續強勢。
本欄讀者對此當然不感意外，事實上，德拉吉的說法間接印證了本欄近月的論點：首先，在今次烏克蘭危機中，美元不被官方和市場視為避險貨幣；俄羅斯固然起勢「掟貨」(見上周本欄)，即使烏克蘭和歐洲等「盟友」亦不信美元。
地區局勢不穩，卻不見資金湧入美元避險，這與國際政治學界認為美國的全球政治地位下降吻合，值得投資者注意。
其次，地緣政治問題已影響金融市場，直接對歐羅區的資金流和經濟金融穩定構成風險，因此迫得德拉吉發出「下次可以出招」的訊號，而歐洲系統風險理事會(ESRB)亦要設立工作組專責監察。
烏克蘭危機推升歐羅
再者，德拉吉坦言地緣政治危機為外交政策危機，他們並非專家，只能嘗試評估危機升級的後果。
換言之，假如投資者能掌握解讀外交形勢的能力，就能獲得其他市場人士甚至官方所無的alpha。
事實上，德拉吉今次出口的時機相當微妙。
正如記者的質詢，近期經濟數據好轉且未有證據顯示低通脹損害歐羅區經濟，歐央行何以如此擔心？德拉吉的回答相當清晰：當局絕不坐視低通脹，且歐羅區經濟正出現下行風險，包括全球需求疲弱、極重大的(ofserioussignificance)地緣政治風險及彙率問題。
毋庸多說，後兩者就是指烏克蘭危機。
有趣的是，上周歐央行開會的時間，雖是良好經濟數據(包括采購經理指數及零售銷售)公布之後，卻也是烏克蘭東部「無視」普京的「勸喻」進行自治公投之前；配合記者會中大量觸及地緣政治風險的言論，德拉吉意圖出招背後的無形之手，已經現形。
目前利率期貨市場認為，歐洲央行出招時間縱非下月也是7月。
以計算方法相當于聯邦基金利率的歐羅區基准利率EONIA計，上周議息後利率預期全線走低，未來一年大部分時間低于0.1厘【圖1】，顯示市場預期歐羅區的寬松環境起碼維持一年。
當然，德拉吉在記者會上亦不忘「補飛」，表示要待歐央行最新的中期通脹展望于下月出籠後，才決定是否出招。
不過，【圖2】所見，在2011年10月德拉吉上任後，歐央行的利率動作並不完全跟隨中期通脹展望，那怕後者在2012年底曾升至金融海嘯後高位，歐央行還是照減如儀。
結果，事實證明2012年的中期通脹展望(反映今年通脹情況)大錯特錯，現時通脹比當時展望低了足足一個百分點；相反，歐央行當時與通脹展望背馳的減息動作，更具先見之明。
從這角度看，除非下月發布的通脹展望大大出人意表，否則未必影響到歐央行出手的「comfortability」。
低通脹風險情況不妙
雖然進一步寬松的呼聲高唱入雲，但地緣政治局勢帶來的低通脹風險來勢洶洶，歐央行出招又是否夠頂？筆者觀察歐羅區五組主要通脹數據的走勢後，深感情況不妙。
【圖3】所見，歐羅區的能源通脹原來早于2011年初見頂，其後急速下滑。
2012年歐羅區扣除能源、食品及煙酒的通脹水平變動不大，食品通脹更輕微走高，但整體通脹升勢卻大幅逆轉，顯然受能源通脹急跌所拖累。
到了去年8月起，能源部分更持續陷入通縮。
歐洲央行在上月的月報中直接指出，歐羅區通脹率自去年暑假開始持續向下的元凶，就是能源價格下跌。
德拉吉在記者會上坦言不清楚通脹變化的預計路徑，只知其很大程度上取決于能源價格、尤其是天然氣價格的沖擊，以及未來幾年對歐天然氣供應的影響雲雲。
在地緣政治學者的眼中，這番話等于說：「歐羅區通脹，還看俄羅斯。
」德拉吉實在坦白得不能再坦白，與普京的「估你唔到」，相映成趣。
從議息後歐羅先沖1.40後穿1.38的走勢看，市場對德拉吉的「下次出招論」反應甚大，看似意料之外。
不過，一如本欄在上月10日所言，「假如俄羅斯這能源大戶在輸歐天然氣價上以本傷人割價傾銷，難保不會對歐羅區本已疲弱不堪的通脹多加一腳。
屆時，歐洲央行的萬億QE計劃除了是抗通縮的貨幣政策措施外，也可能是抗俄國的戰略反制措施。
」看來，「屆時」快成「現時」；既然德拉吉「講呢啲?」，讀者不妨「厚多士」，多加留意地緣政治。
文人經略 - 何文俊 舊文
