《品中資－羅國森》九毛九不會是海底撈２﹒０
《品中資－羅國森》九毛九不會是海底撈２﹒０
《品中資》由阿里巴巴（０９９８８）掀起的新股熱潮，由去年１１月一直伸延至今（所謂
新股熱潮，代表新股的招股反應甚佳，上市後股價也大升）。近期又有另一隻，就是名字怪怪的
九毛九（０９９２２）。
單憑這家公司的名字，我想最初不會有太多人知道她的業務。但如果有經常去廣東省公幹或
消閒的朋友，也許不會對這個名字太陌生。其實，九毛九是一個內地餐飲品牌。準確來說，她是
一家餐飲集團的名字才對。
九毛九現時擁有５個餐飲品牌，除了經營西北菜的九毛九之外，最為人熟悉的應該是經營酸
菜魚的太二。在九毛九上市前，我已經聽過太二酸菜魚這個名字，當我往內地消閒時，也曾目擊
這家餐廳確實很受歡迎，因為每次都見到有人排隊；只是我自己不太喜歡酸菜魚，所以最終都沒
有幫襯過。
除了這兩個品牌之外，近兩三年，九毛九再成立了３個品牌，名字都是怪怪的，一個是經營
煎餅的「２夥雞蛋煎餅」，一個是經營四川冷鍋的「慫」，還有一個是經營精品粵菜的「那未大
叔」。
不過，後３個品牌只是剛開始，對公司的盈利暫時沒有貢獻（甚至是有拖累）。所以，大家
集中研究九毛九和太二便可。
憑著這個怪怪的名字，九毛九招股反應十分熱烈，最終超額認購６３６倍，前日上市首日，
股價大升五成六（招股價６﹒６元），收報１０﹒３２元。昨日再升０﹒２元，收報
１０﹒５２元。
由九毛九招股醞釀的旋風起，就有人將她和前年上市的內地火鍋股龍頭海底撈
（０６８６２）相提並論，認為她有機會成為第二隻海底撈，用現時流行的字眼，即是海底撈２
﹒０。
＊海底撈上市至今升近倍＊
但我第一個感覺是機會不大。首先，從最初的招股反應來看，兩者就有很大分別了。海底撈
是在２０１８年９月２６日上市的，當時的招股反應一點也不熱烈，超額認購幾倍而已！
上市首日更幾乎沒有升，因為她的招股價是１７﹒８元，首日掛牌收報１７﹒８２元。事實
上，海底撈上市首３個月，股價幾乎沿地踏步，差不多到了２０１９年２月才開始起步，但之後
股價就愈升愈有，最高升至３９元，其後才各覆回落。昨日收報３５﹒０５元，仍比招股價上升
近倍，絕對是過去幾年，表現最好的一隻餐飲股。
但這隻九毛九，未上市已經掀起認購熱潮，上市首兩日股價就大升六成，某程度上已經「預
支」了未來一年的升幅，我反而認為不是好事。
不錯，現階段的海底撈，我以她去年中期業績推算（２０１９年已過，只是未公布業績數字
，但她中期賺９﹒１１億元人民幣．下同，增長四成），如果全年賺２０億，市盈率也逾
９０倍，確實一點也不便宜。
但九毛九又如何？同樣以去年的中期業績推算（２０１９年中期賺９２００多萬，增長
八成），如果全年賺２億，市盈率也達７０倍，這一刻無疑比海底撈便宜。但我認為，海底撈是
超貴，而九毛九也絕不便宜。
＊業務模式就是複製成功經驗＊
類似海底撈和九毛九等餐飲股，她們的業務模式就是不斷複製自己成功的經驗，透過不斷開
店去達致高增長。以海底撈為例，如果２０１９年全年賺２０億，以她擁有大約５９３家店的數
字計算，即是每間店賺大約３３０萬。
又用此伸算，就是每開一家可以多賺３３０萬，開１０間就多賺３，３００萬，開１００間
就多賺３﹒３億，這是很簡單的數學題。但經營餐飲是否這麼簡單呢？即使妳已經擁有一個出名
的品牌，我仍然認為不可以這樣推算。
從另一個角度看，店鋪愈開得多，風險就愈高，因為經營管理才是餐飲股的最大考驗。海底
撈有一個優勢，那就是不用烹煮，只要控制食材的品質便可。但九毛九已經沒有這個優勢，雖然
她在招股書中強調，盡量令菜餚達致標準化是餐飲業的成功之道。
這一點我很同意，因為暫時來說，全世界只有麥當勞和ＫＦＣ可以做到，你去每家餐都吃到
同一口味的漢堡飽和炸雞。不過，她們的餐牌相對簡單，再加上絕對的嚴格管理，當中包括食物
的製作流程和人事管理。
＊九毛九管理尚待考驗＊
我翻看九毛九的招股書的風險因素，雖然很多是為了寫風險而列風險，但其中我留意到有一
宗「前僱員」事件，就是因為管理不善，導致有員工侵吞公司的進口食材，３年合共損失了大約
３０００萬元，這不是小數目呢！
海底撈過去兩年就是透過不斷開店維持高增長，現在在全球已經擁有５９０多間店，當中當
然是內地佔最多，但足跡也遍及歐、美和亞洲。而根據九毛九的招股書，她們的野心也是把業務
擴展至全球。
不過，以分析餐飲股的重要指標，即人均消費和翻枱率來說，九毛九都不及海底撈：因為海
底撈的整體人均消費是１０４﹒４元，而九毛九只是５６元；海底撈的整體翻枱率是
４﹒８，而九毛九只是２﹒３。當然，九毛九有幾個品牌，以較高檔的太二計，她的人均消費是
７５元，翻枱率達４﹒９，也不算太差。
但總的來說，如果我不能確認某隻餐飲股的管理質素，我是不會買的。我也不認為九毛九可
以成為海底撈２﹒０。
當然，作為短線炒賣的股票，這家如此吸睛的公司，我是會留意的，但最終可能只會吸引我
去食一次酸菜魚吧，我連西北菜的興趣也不大呢！《經濟通通訊社資深分析員 羅國森》
品中資 - 羅國森 舊文
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