《缸邊隨筆－石鏡泉》美儲局研究：美股黃金期已過
《缸邊隨筆－石鏡泉》美儲局研究：美股黃金期已過
《缸邊隨筆》美儲局於今年６月，發表了個由Ｍｉｃｈａｅｌ Ｓｍｏｌｙａｎｓｋｙ做的
研究，其題為：
Ｅｎｄ ｏｆ ａｎ Ｅｒａ：Ｔｈｅ Ｃｏｍｉｎｇ Ｌｏｎｇ－Ｒｕｎ
Ｓｌｏｗｄ
ｏｗｎ ｉｎ Ｃｏｒｐｏｒａｔｅ Ｐｒｏｆｉｔ Ｇｒｏｗｔｈ ａｎｄ
Ｓｔｏｃｋ Ｒｅｔｕｒｎｓ﹒
譯過來是：「一個時代的終結：長期言，美公司盈利及股票回報會放緩。」
Ｓｍｏｌｙａｎｓｋｙ的推論原因很簡單，美國低息及低公司稅的蜜月期不再。換言之，在
未來歲月，美國將要接受較高的利息期，及要多付公司稅。
息高會加重公司營運成本，稅高會減低公司淨利潤。這兩方面對未來美國公司的股價會有幾
大影響：
Ｓｍｏｌｙａｎｓｋｙ的研究指出：
Ｍｙ ｃｅｎｔｒａｌ ｆｉｎｄｉｎｇ ｉｓ ｔｈａｔ ｔｈｅ ３０－ｙｅａｒ
ｐｅｒｉｏｄ ｐｒｉｏｒ ｔｏ ｔｈｅ ｐａｎｄｅｍｉｃ ｗａｓ
ｅｘｃｅｐｔｉｏｎａｌ﹒ Ｄｕｒｉｎｇ ｔｈｅｓｅ ｙｅａｒｓ， ｂｏｔｈ
ｉｎｔｅｒｅｓｔ ｒａｔｅｓ ａｎｄ ｃｏｒｐｏｒａｔｅ ｔａｘ ｒａｔｅｓ
ｄｅｃｌｉｎｅｄ ｓｕｂｓｔａｎｔｉａｌｌｙ﹒ Ｔｈｉｓ ｈａｄ ｔｈｅ
ｍｅｃｈａｎｉｃａｌ ｅｆｆｅｃｔ ｏｆ ｓｉｇｎｉｆｉｃａｎｔｌｙ
ｂｏｏｓｔｉｎｇ ｃｏｒｐｏｒａｔｅ ｐｒｏｆｉｔ ｇｒｏｗｔｈ﹒
Ｓｐｅｃｉｆｉｃａｌｌｙ， Ｉ ｆｉｎｄ ｔｈａｔ ｔｈｅ ｒｅｄｕｃｔｉｏｎ ｉｎ
ｉｎｔｅｒｅｓｔ ａｎｄ ｃｏｒｐｏｒａｔｅ ｔａｘ ｒａｔｅｓ ｗａｓ
ｒｅｓｐｏｎｓｉｂｌｅ ｆｏｒ ｏｖｅｒ ４０ ｐｅｒｃｅｎｔ ｏｆ ｔｈｅ
ｇｒｏｗｔｈ ｉｎ ｒｅａｌ ｃｏｒｐｏｒａｔｅ ｐｒｏｆｉｔｓ ｆｒｏｍ １９８９
ｔｏ ２０１９﹒
簡譯過來是：「在疫前３０年，利息與公司稅率是緩步下降，兩者合力推高了公司盈利增長
，由１９８９年至２０１９年，息低和稅低的利好提升了逾４０％的公司盈利增長。」
Ｓｍｏｌｙａｎｓｋｙ更指出，在沒有了低息和低稅之利時，美股的公司盈利增長率會由年
增７﹒７６％降為只增４﹒５％。
疫前３０年的美利率是逐年趨下，利息趨下，公司運用借貸也大致趨升，這對於公司的擴展
及從中所得到盈利都有大幫助。
另方面，在１９６２年至１９８２年，美國公司稅率由４４％降至３４％，由１９８９年至
２００７年，即是迄至雷曼爆煲前，公司實質稅率更進一步減至３２％，在２０１７年通過了個
Ｔａｘ Ｃｕｔ ａｎｄ Ｊｏｂｓ Ａｃｔ ｏｆ ２０１７，此法案將公司名義稅率由
３５％減至２１％，而實質公司稅率就由２０１６年的２３％減至２０１９年的１５％。目前，
公司的實質稅率更可低至１０％，這與１９８０年代的逾２５％對比，慳稅近１５％。
Ｓｍｏｌｙａｎｓｋｙ以三家美國本土公司麥當勞（美：ＭＣＤ）、百事（美：ＰＥＰ）和
高樂氏（美：ＣＬＸ），自１９９０年以來各自的實質利率負擔和公司稅支出說明兩者都是逐年
下跌，但這低息和低公司稅率好景將不再。
一是美儲局為降通脹，而加息，並謂，高息期會持續在較高位一段長時間。另方面，美國政
府財赤大，要再減低公司稅率將有難度。
沒有了低息和再低的公司稅率的刺激，公司盈利的增長率將會回至４％左右水平，這跟目前
市場所給予公司盈利增長（約７％）會低很多，市場一旦認清盈利增長會因息不再低、稅不再低
，而有所萎縮時，股價就要回調了。
Ｓｍｏｌｙａｎｓｋｙ的研究是個當頭桿，但有些死穴。
１﹒ 公司盈利是受多種因素控制，不是只得利息與公司稅率的，如提升工人效益，包括減
薪與優化產業程序都可減低公司稅不再低的利淡影響。不過這就真要個勁管理層的公司管理能力
，不易的。低息和低公司稅則是天掉餡餅，人人得益。
２﹒ 科技企業是新事物，可以Ｗｉｎｎｅｒ ｔａｋｅｓ ａｌｌ，一旦跑出，公司盈利
市會絕塵而去，那怕息高、稅高，但又有幾多隻是英偉達（美：ＮＶＤＡ），公司盈利猝然爆升
？
３﹒ Ｓｍｏｌｙａｎｓｋｙ的研究對一些傳統經濟的公司，如麥當勞、百事、高樂氏確是
有大影響，而這些傳統企業好似就是巴菲特所賴以發跡的企業群。Ｓｍｏｌｙａｎｓｋｙ的研究
如正確，巴郡股價應受制，亦或許如此，巴菲特要出海去投資日本了。
鮑威爾見Ｓｍｏｌｙａｎｓｋｙ這研究，會否還鷹鷹鷹？加息無涯？２０２４年選舉的候選
人政綱，如少了大減稅的招徠，選民會如何反應？
Ｓｍｏｌｙａｎｓｋｙ已提出了忠告，如何之處，投資者自決。《資深投資者 石鏡泉》
投資涉風險，每投資者承受風險程度不一，務必要獨立思考。筆者會因應市況而買賣。
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