貸評山下：日央行變神風敢死隊 - 黃元山
■日本央行仿傚美國推行QE，且政策越來越任意妄為，一旦失敗，將面臨爆煲危機。美聯社
日本央行新任行長黑田東彥再度宣佈，要每月購買7.5萬億日圓國債，兩年內倍增貨幣基礎，以及達到2%通脹目標。筆者早於今年初就指，日本一意孤行推行QE(量寬)政策猶如「玩火」，隨時釀成黑天鵝事件，如今這隻黑天鵝變得越來越白，而且，央行不單是「玩火」，更可以說是有點「神風敢死隊」(為求達到目的不惜與敵人同歸於盡)味道。
學美推QE賭博味濃
過去，日本經濟迷失20年，與美國的經濟底子大有分別，日本仿傚美國推行QE，其實賭博意味甚重，一旦失敗，勢將面臨「爆煲」後果。而且無節制的QE存在引發貨幣危機風險，以美國為例，由於其經濟底子厚，美元是全球性流通貨幣，開機印鈔亦有個「譜」，故投資者未有恐慌性拋售美元。
然而，日本經濟底子弱，日圓地位不及美元，QE政策又越來越「任意妄為」(比美國以更短的時間做更大的事。根據現在日本的計劃，日本會把央行的資產負債表佔GDP的比例，在兩年內翻一番，即是說，美國用五年時間做到的事，日本用一半時間做到)，恐怕它最終搞出個「七傷拳」，傷己又傷他人。
日本希望提高通脹預期，以刺激投資、消費和經濟增長；但不可不知的是，歷史上，國債利息不一定跟債務量(佔GDP的比重)有必然關係，但通脹預期一升溫，債息便幾乎肯定上升；到那時，央行不斷買債，不單不能壓下利息，更會進一步激化貨幣危機。
現時，市場比較擔心日債持有人將會把資金調至其他國家債市，拉低美國甚至是其他新興市場的債息，導致全球其他地方的資產泡沫等等。筆者不擔心日本央行印銀紙會炒高其他地方的資產。從美國過去QE的經驗來看，央行要成功印銀紙有兩個必要條件：
第一，是國內商業銀行的信貸功能要正常。央行可以很快改變貨幣基礎，甚至是M1的增長，但現在的銀行體系，要改變廣義貨幣，是依賴商業銀行創造信貸，去刺激貨幣增長。日本的銀行目前仍然是殭屍銀行，半死不活。
第二，央行買國債，錢到了政府手上，但要錢去到實體經濟，政府必須增大開支，把錢注資到有需要的實體經濟裏面。日本政府負債本已高，如果行此一著，可能會是債務爆破前的「最後一根蘆葦」。
走資恐釀貨幣危機
相反，筆者憂慮資金流走，不是因為央行印出來，而是將國民和國內持有日圓的機構投資者手上的日圓逼走。貨幣危機其中觸發點往往就是資金外流。若日債持有人大量沽售日債，屆時日債息口慢慢被扯高，日圓下跌，資金大量外流將造成失衡狀態，隨時引發貨幣危機。
有資料顯示，現時持有日本國債的，有40%為銀行，35%為保險及日本退休基金，假設當中有5%從日債流入美債，約涉及1,000億美元，但相對於現時美債規模而言，此力量未必能夠左右美國債市升跌，卻足以震撼日債和日圓。
黃元山
大學教授、國際投行前董事總經理
本欄逢周二刊出
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