談財經 - 胡孟青
人行政策的兩個進退兩難
2014年11月25日
人幣匯價昨見逾1個月低位。
一年多前，外資券商認為全球資金出現所謂Great Rotation：資金大轉移，由債市轉移至股市。事後回想，上述推測並沒有出現；美國債息仍偏低、歐洲部分短期一線國債息率好一段時間已降至負數，而西班牙、意大利及法國的主權債息更續創新低。Great Rotation完全沒有出現，反而全球央行踏入今年第三季製造新主題是QE Rotation：量寬政策接力，由美國退市，但歐洲、日本以至中國均在接力。
內地雖沒有進行過任何美式購債QE，但中國人民銀行(人行)資產負債表不斷加大，已是寬鬆一種。無疑，在減息後，人行強調穩健政策保持不變，但明眼人看得出，當局已為加碼寬鬆留有空間，減息後降準、降準後再減息，機會率已大為提升。內地減息遠因當然是經濟數據轉弱，但近因非9、10月數據差，而是日本忽加碼寬鬆，極可能打亂內地部署，因日本產品變得有競爭力，南韓及其他東南亞國家無可奈何下把貨幣貶值，導致區內爆發不大不小、並隨時升溫的貨幣戰。人民幣兌美元自今年為止，暫仍錄微跌，但兌區內其他貨幣升幅明顯，在出口主導經濟下，日本反為中國提供減息下台階。
減息後，市場選擇亢奮，集中留意是股市表現，惟完全忽略人民幣匯價表現。以昨天表現看，離岸人民幣現貨價曾跌穿6.15，沽壓談不上嚴重，但已跌至逾一個月以來低位。同時人行在岸中間價亦顯著低開，或多或少可能意味人民幣歷時兩個多季度錄上升或暫告一段落。
今年以來，內地在當局要保持流動性及人民幣匯率政策上出現嚴重進退兩難情況；首先美元轉強，擔心資金外流，人行當局或用人民幣升勢減低資金外流的影響，但代價是新增外匯佔款減少，流動性供應限制，要人行做各適其適的新工具，沖銷流動性減少的影響。首個進退兩難撐了11個月，人行現在才減息，於是即時進入第二個進退兩難，那就是進一步減息預期的建立，利率曲線壓縮，人民幣面對壓力下，資金或面對外流加快，除非內地股市可創造舉世獨有的吸引力留住資金吧。
很多證券商對減息如獲至寶，將任何股份都打造成超級受惠股，但沒有市場人士討論內地今次政策決定是否證明財金決策層今年的政策Behind the curve？甚至有失誤？此外，不要忘記內房很多債務都以美元計算，真會完全受惠中國減息、債券成本大降嗎？航空股受惠人幣升值，減息有利嗎？如因要推介中資股，硬要將所有股份打造為高負債概念受惠股，愈是市場共識形成就愈加危險。
逢周二、四刊出
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