花旗看天下 - 張敏華 2015年6月9日
內銀混改投資氣氛改善
2015年06月09日
近日，受內銀混合所有制改革的消息刺激，部份內銀股升幅顯著，例如，在過去六個交易日，交通銀行(3328) 及招商銀行(3968) 分別升14%及7%。我們認為，混合所有制改革短期內有望改善內銀股投資氣氛，內銀中長線則有望受惠內地地方政府債務改革。
員工持股配合發展
我們認為，混合所有制改革的消息推升內銀的情況，和早前招商銀行及民生銀行(1988) 公佈員工持股計劃時相似，當時內銀股價亦同樣造好。現時市場憧憬混合所有制改革可分散內銀的股權分佈、內銀推出員工持股計劃和以上措施可望令內銀變得更加商業化運作。我們認為，員工持股計劃是大勢所趨，最終，其他內地銀行或同樣推出類似的計劃。
分散內銀股權分佈
中線而言，我們看好內銀股，預期地方政府債務改革將會成為提升內銀估值的主要因素。一直以來，內銀股估值偏低，2015年預測市帳率只有1.1倍，而2016年市帳率則為1倍，主要原因是投資者憂慮地方政府債務會令內銀的壞帳大幅上升。我們認為，內銀短期內的不良貸款比率或仍會趨升，但要留意不良貸款比率往往較經濟發展滯後，所以投資者應把焦點放在中央的寬鬆政策、改革措施和經濟領先指標，以作為估算未來內銀資產質素的情況。
預期人民銀行未來或再減息50點子，有助提升內銀資產質素。另外，未來地方政府可以自行發債，有望達成8月份1萬億元人民幣的債務互換目標，相信會減低市場對壞帳的憂慮，有助提升內銀估值。我們相信，內銀的股本回報率有望維持在約14.5%水平，內銀的合理估值為1.3至1.4倍市帳率，因此，內銀股或仍有不俗的潛在上升空間。
花旗環球個人銀行服務投資策略及研究部主管
張敏華
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