【股市新談】A股問題太多，中短期難返升勢 （彭偉新）
雖然港股近日跟隨美股作出較大的上升，而且更在5月25日單日上升超過20天線及100天線，走勢像是反映出港股的上升動力「復活」。不過，當港股在5月25日急升完後，整體升勢便隨即天再玩完，筆者相信其主要原因是現時兩大推動港股向上的市場力
量，包括中國股市及美國股市走勢出現明顯的分歧，因此，只要有其中的一個股市無法上升，港股也會因而令到影響而無法跟貼，尤其是近期內地不停的充斥著利淡股市的消息及市場傳聞，一時說內地未來經濟會以「L型」發展、另一時會說人民幣匯價已放棄了由市場主導，並重回官方定價。因此，內地股市根本無法令到投資者知道應該往那兒走，唯有繼續沿地踏步。
除了市場上非官方的消息太多，令到投資者無法集中去分析企業的盈利層面，又甚至未來對經濟及股市有直正影響的消息，因此，要令到投資者安心去買入內地的股份，筆者認為只有讓內地A股指數跌返一個非常吸引的水平，才可以真正令到投資者入市去追捧。尤其是內地企業在過去一個季度中，雖然在已經發出第二季度的盈利預測的1,000多隻股份中，已有超過六成的企業發表較正面的業績預測，不過，內地1至4月的全國規模以上工業企業利潤總額為1,8442億人民幣，按年增長了6.5%，但相比1至3月的利潤總額13,421人民幣，按年增長由7.4%回落了下來。而且國有企業的利潤總額由1至3月的2,358億人民幣增長至3,265億人民幣，同比仍然下降7.4%，反映出即使內地企業仍然有盈利，旦增長有進一步放緩的情況，所以，即使內地企業能發出「盈喜」，但也可能是「假盈喜」而已，而最明顯的是內地A股在所謂有很多企業發出「預喜下」，整個股市也是沒有太大的反應，便知道內地投資者對企業盈喜的信任度有多大。
其實，要能令到投資者重新把資金投入股市之中，最重要除了盈利增長外，還是整體的估值要夠便宜，到底什麼才叫便宜呢？2,800點會比5,700點便宜，還是要看其他的比例呢？其實，市場的確有一套的方法去量度股市指數或個股的定價是否過高。最簡單的便是用市盈率作比較，當市盈率升幅過高時，投資者便要留心隨時會股市見頂，但當市盈率跌得太低時，投資者可以留意隨時見底反彈。就市盈率的方法而言，筆者把內地上證指數由2006年1月開始至今的每日收市價，以及市場對其每股盈率的數據下載後，然後按8倍、12倍及16倍的估值去計算出上證指數每一天上證指數不同市盈率下的理論值，並把相關的數據在圖一中顯示出來。我們可以看到在圖表一中有些時間的指數會上升超過了最高市盈率所計算的理論水平，形成了估值過高，而有時會見到指數會下跌至低於最低市盈率所計算的理論水平，形成了估值過低的走勢。而在圖一中，我們可以看到在A點、B點及D點時，由於市場過份憧憬後市走勢，令到其估值全部高於當時的16倍市盈率。在嚴重估過高下，結果當然是大市之後便會出現急跌。至於當指數跌至貼近最低市盈率所計算的估值水平時(C點)，便是股價已跌得過份，而令到股價有機會轉強。在圖一中，我們看到當上證指數在去年8月時(D點)已升破了最高的市盈率理論水平，所以，大幅回落也是很正常的。至於當上證指數跌至貼近8倍市盈率的水平時(C點)，由於整體做值已經很低，所以，亦觸發到了股價的反彈。所以，當市場無太多的正面消息公佈下，筆者相信上證指數的估值應該在8倍至16倍之間繼續徘徊。由於近日當上證指數由高位5,716點回吐時，中央利用各種的行政手法去防止內地股市跌幅過大，令到上證指數的下跌未能返回更低的水平。而按圖中所示，指數仍然處於12倍市盈率之上，與代表8倍率盈利虛線仍然有一段頗遠的距離，因此，要令到A股有較多的投資者重新進場，內地上證指數似乎要有一下較大的跌幅，並跌至之前C點水平下，才會令到內地A股重新出現較吸引的估值，以真正能大量吸引投資者入場。
以相同的概念來看，港股在短期的估值較內地A股為低下，但仍然未能吸引投資者入市，主要是因為恒指的估值仍然觸底，雖然現時恒指在圖表二中所處於的E點，的確是低於12倍的市盈率水平，但仍未跌至8倍水平，令到整體的吸引力仍然不足，因此，一是大市一下子跌至8倍市盈率以吸引資金重新入市，否則的話，港股便要繼續維持一個較長的徘徊局面，以慢慢等企業盈利回穩，才可以重新吸引資金流入。當然，在後者的情況下，投資者要捱較長的時間了。
圖表一：上證指數過去10年走勢及估值
資料來源：京華山一
圖表二：恒生指數過去10年走勢及估值
資料來源：京華山一
京華山一研究部主管
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