人行要關心的兩個問題 2018-03-23收藏文章
易綱本周接任了人民銀行行長的職位。人民銀行的決策，對中國及世界有著舉足輕重的影響力，在中國國力已經大漲的環境下，易網要面對來自哪些領域的挑戰呢？
去年11月，易綱來港宣傳十九大的精神，他約了我與內子在公開演講後的次天早上到
他的酒店聚舊，分手前他把兩份不同內容的講稿給我，頭一份我已經在演講聽過，第二份重點介紹經濟結構及貨幣政策，我便多閱讀了點，其內容涉及多個範疇，但我較注意兩點，都是與人行角色及中國經濟轉型關係較大的。
審慎政策可增對人民幣信心
第一個範疇是貨幣政策。易綱相信市場力量，一直有參與構建利率與匯率的市場基礎。這個取向沒有錯，利率及匯率都應由市場決定，但貨幣與普通的貨物有重大的差別，其市場亦有甚特殊之處，政府應扮演多少角色，頗使人費心。一般貨物或商品，本身有使用價值，買賣時，雙方都對這些價值心裏有數，因此得以形成價格機制。但貨幣不同，一張張的鈔票或是銀行帳戶中一個個電子數碼紀錄，本身都是無用之物。為甚麼別人給我們幾張無用的紙幣，我們會願意用一些有用之商品與其交換？原因是我們相信這些紙幣（或銀行帳戶中的數字）將來也可被別人接受，我們也可用其購物。由此可見，貨幣的價格，即利率或匯率，是取決於人民對它有多大信心。現代貨幣基本上都沒有實物儲備（如黃金白銀）作為支撐，美國的鈔票更乾脆印上In God We Trust一句，聯儲局倒也有自知之明。
信心這回事較為虛無，不易掌握。世界若對某國的貨幣失去信心，它的幣值隨時會大幅貶低，甚至會變成毫無價值。信心從何而來？是要看一國的國力及中央銀行長久以來的政策是否審慎。若要市場力量發揮良性作用，便必需要營造一種貨幣政策穩定審慎的形象，若政策多變，政府事事強行出手，以為可用貨幣政策來調控經濟，反而會侵損其審慎穩定形象。經濟大師佛利民因此建議過，貨幣量一定要由政府控制，而且要處變不驚，無論經濟發生何事，都只容許美國的貨幣每年以4%的速度增長。中國近期的貨幣增長速度約在9%上下，大致符合中國國情。易綱本人便是一個審慎的形象，應有利提升世界人民對人民幣的信心。
應精挑更有效益的項目投資
第二個範疇是投資的規模。人民幣M2的總量今年2月已達173萬億元，折合為27萬億美元左右，大約等於美國M2的兩倍，當世第一。中國企業的融資來源中，在2016年，股權與債券融資的比例加起來才是23.82%，由此可見，企業直接向銀行借貸才是融資的主要方法，人行負責人關心投資的方向與規模，是應有之義。
易綱認為要「發揮投資對優化供給結構的關鍵作用。過去依靠大規模投資拉動經濟增長的模式不可持續」。優化供給結構，即不胡亂選取投資項目，當然正確，沒有甚麼好反對的。我一向認為，投資前要作好成本效益估算，有好的社會回報及企業回報才可進行投資，但中國是否不需要搞大規模投資，或是大幅削減投資佔GDP的比重呢？此事需小心計算。
中國的經濟增長成績驕人，但近年超過7成的增長動力來自資本的快速積累，所以減低投資比例會對經濟增長有重大影響。中國投資佔GDP的比例大約是43%，這是很高的比例，反映中國人願意犧牲今天的消費以換取更好的明天。但43%是否過高呢？要知道，投資太多，便要減損今天的消費；投資太少，今天雖可多點消費享樂，但經濟會因缺乏投資而放慢，將來便沒有多少本錢去支持消費了。經濟學中有消費黃金準則的概念，要找出最優的投資比例，以致未來幾十年的總消費量（折現值）達到最大。
我曾經算過，以現時中國生產力進步的速度看來，投資佔GDP的比例訂定在41%最為適宜，合乎黃金準則，而這準則與現時實際的43%的比例十分接近。這說明中國根本不用刻意去減低投資比重，但挑選更有效益的項目卻是對的。
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