政經頑石不低頭 - 石鏡泉 2018年8月16日
科「幻」股？
近日港科技股變成科幻股，股價腰斬20%、30%、50%？何故？
國內有個《面包財經》，有這樣看法︰
「今年入夏以來，舜宇光學科技（02382）頗黑仔。
7月17日，舜宇因為一則並無實質證據的利淡『網貼』，一日市值蒸發113億港元市值，並在隨後持續下跌。
這個無實質證據的『網貼』並沒有如此巨大的威力，影響市場情緒的核心問題是，舜宇業績的高增長是否可持續？尤其在行業競爭加劇、智能手機銷量下滑之下。
8月13日晚，舜宇發布中期業績︰2018年上半年，公司淨利潤11.8億元，同比增加1.77%。這是公司自2009年以來創下的最低業績增速，遠低於市場早前的預期。
14日開盤後，舜宇股價大幅低開，當日跌幅達到24.11%，市值蒸發超過300億港幣。
舜宇半年錄$2億匯兌損益
舜宇業績增速為甚麼會出現大跳水？翻查中報，主要有以下兩方面的原因︰⑴毛利率下滑；⑵人民幣貶值，產生約2億匯兌損益。
財報顯示，公司毛利率約19.4%，較去年同期下降約1.2個百分點。其中，光學零件、光電產品及光學儀器毛利率分別為42%、9.4%及38.3%，3大業務毛利率較去年同期均出現下滑。
舜宇的下遊主要為國內智能手機生產商，其業績與整個智能手機行業的發展息息相關。
隨著人口紅利消退，智能手機市場在高速發展後邁入飽和，由增量轉存量競爭，去年中國智能手機出貨量首次出現下跌。
2018年上半年，中國智能手機出貨量繼續下滑。根據信通院數據，2018年1月至6月，國內手機市場出貨量1.96億部，同比下降17.8%。其中，智能手機出貨量為1.85億部，同比下降17.8%。
隨著手機銷量下跌，產業鏈上不少公司今年的業績都不太好。
主營攝像頭模組的丘鈦科技（01478）受行業競爭加劇、相關產品價格下跌影響，在今年上半年預計錄得虧損。
富士康母公司鴻海8月13日披露了2季度業績︰淨利潤約175億台幣，低於市場預期。在業績披露之後，公司股價已連續兩個交易日下滑。
行業格局變更之外，更為重要的是受人民幣貶值影響，舜宇在今年上半年產生了約2億的匯兌損失。
財報顯示，因人民幣兌美元貶值，公司外匯虧損淨額約人民幣2.01億元，主要是由2018年1月23日發行的6億美元債券產生。
根據公開數據，2018年1月23日以來，人民幣兌美元貶值超過7%。隨著人民幣貶值，公司融資成本變高，也意味著公司未來需要用更多的人民幣才能償還同等價值的美元債。
根據wind數據，目前還在存續期內的中資美元債超過5,000億美元，其中，由上市公司發行的美元債約有1,700億美元。
在人民幣升值預期時，美元債很受中國公司歡迎。首先，美元債接受度高，可以吸引更多的境外投資者；其次，儘管過去幾年美元加息，但整體利率水平仍不高，在低息的環境之下，美元債票面利率大多較低；最後，也是最重要的一點，就是匯率因素，在人民幣處於升值預期時的背景之下，可以進一步降低融資成本。
中資美元債的發行規模與人民幣匯率走勢高度相關。過去幾年中國公司海外美元債的行業集中度發生了幾次顯著的變化，房企、製造業和新興的科技巨頭是主力軍，其中房企美元債的發行情況波動最為顯著，這與國內的融資環境和政策密切相關。
2015年，由於國內債券市場對房企開閘，人民幣債券融資成本大幅降低，更重要的是很多此前不能在國內債券市場發債的房企也獲得發債資格。這在很大程度上對美元債產生了擠出效應。
2017年，房企國內發行人民幣債券收緊，國內融資渠道受限，美元債發行規模也隨之井噴。
但這只是一方面的，另一方面人民幣匯率預期的影響也是一個關鍵因素。這不僅影響房企，也影響其他受國內金融政策影響更小的行業之發債選擇。
總體上來看。2010年之後，隨著人民幣升值，中資美元債發行規模明顯增加，由2010年的129億美元增加至2014年的824億美元，增加了5倍多。
2015年及2016年，人民幣走弱，中資美元債發行規模增速明顯縮減；但隨著人民幣在2017年急速走強，中資美元債發行規模一下子突破了2,000億美元。
雖然人民幣在2018年4月之後開始走弱，但今年的中資美元債發行規模已經超過1,000億美元，高於2016年全年的規模。這有兩方面的原因，一是1季度人民幣走強，發美元債的意願強烈；二是國內房企融資渠道持續趨緊，不少房企加快海外發債速度。
但是，這也為不少公司的中報帶來匯損的隱憂，舜宇光學只是其中的一個例子。」
美元息平匯平是糖衣毒藥
這個人仔貶值，不可小覬，其他像舜宇可蒙匯價損失者又為何？《面包財經》做出了附表。
1998年亞洲金融風暴，重創新興市場經濟，是因為一眾新興市場的企業，貪美元息平，而發了美元債，到美息一升，瓜得。
十分可惜，不少新有錢人是不重視歷史，往往貪一時息平，而以美元發債，又或者今時又有人貪土耳其里拉息高，而買入土耳其里拉債。
債價與息之間，是有個反比走向，息升，債價便跌，而息跌，債價便升。
年前以平息的美元發債，確可省利息支出，但當美儲局講明要加息時，沒有發美元債者，可以不理美儲局之言，但如有發美元債者，就好歹都要做對沖，又當人仔貶值時，日後還美債時所要的人仔便要多了，一如舜宇的情況。
但如持有土耳其里拉債又如何？今時土耳其債息升，但之前所持有的土耳其里拉債所收之息便相對低，其債價便跌，如土耳其里拉又貶值，則持有土耳其里拉債者，又要受多一棍，這就是為何土耳其里拉一出事，就可以帶動一些有些國家/銀行也有難。
其實這個美息平貴，使到不少投資者蒙損的情況，不是今時有，74年的墨西哥、80年的阿根廷，90年代的東亞/南亞，都是受害者，只是還是有人不讀歷史，不知美元息平、匯平，只是糖衣毒藥，最終是誰得益？美元或美國。類似事件，以後還會上演，因為投資者不讀歷史，或忘記了歷史，能怪誰？
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