陶冬天下 - 陶冬 2019年1月17日
2019年，美元轉貶
看全球風險資產市場，最主要是判定兩大風向標：美國國債利率和美元匯率。前者是資金成本的標的，因為美債代表無風險資金成本，是其它資產的定價錨；後者是資金流向的標的，折射著全球資產配置分佈和資金的地域偏好。看通了資金市場的經緯，就可以在一個框架之下分析其他數據與事件，投資順勢而為。
2019年伊始，這兩個風向標都有轉向的跡象。
2018年11月，聯儲主席鮑威爾失言，稱聯儲利率距離中性目標還有「相當的距離」，此論觸發美股與美債大跌，全球幾乎所有資產種類去年均以投資虧損慘淡收場。市場動盪，不僅影響資金成本，也觸發了風險焦慮，資金去槓桿帶來連鎖效應，並開始波及實體經濟。
為了扭轉市場恐慌，鮑威爾請出三代聯儲掌門人，共同紓緩資金情緒，千言萬語歸納為一個詞：patience（耐心），明示貨幣當局會放慢加息的腳步，今日的鮑威爾推倒了昨日的鮑威爾。筆者認為，聯儲利率政策取態取決於經濟數據與形勢，只要工資上揚不推高核心通脹，公開市場委員便會表現出足夠的耐心。起碼今年上半年不會加息，如果通脹繼續穩定而美國經濟有下滑的跡象，則加息周期可能就此結束。減息周期就暫時未必出現。
聯儲這個姿態，變得相當突然，估計既和政治壓力相聯，又與市場動盪有關。美國在加息與貨幣環境正常化上，與其它央行相比一馬當先，此刻鷹姿轉鴿影，勢必帶來各國央行政策立場的此消彼長，這個對美元匯率是一個催化劑。特朗普上任後對美國企業滯留海外的資金進行稅務特赦，導致約1.5萬億美元的資金回歸美國本土，這也是美元去年走強的一個原因。
展望2019年，美國經濟增長會明顯放緩，雖然那只是從超高速增長回歸到正常水平，其放緩速度在世界範圍內看估計是最大的。聯儲又主動將加息之手鎖住，市場對各國間利差的預期自然要作改變。另外，由於對沖成本的增加，日本歐洲資金購買美債數量大幅下降。筆者認為美元匯率今年會溫和走貶。
長遠來看，美元仍是一個值得擁有的貨幣種類。美中歐日四大經濟體中，美國是唯一一個通過債務危機完成了市場出清的，其科技創新能力和經濟糾錯能力也比較強，更擁有龐大的內需市場。
美元匯率今年高位回落，直接受益的是商品價格和新興市場。前者還受到需求的制約，後者則可望見到資金流入。新興市場在去年飽受強美元的打擊，債市、匯率、股市連環爆煲，更有國家陷入匯率危機。
此形勢對中國經濟亦屬利好。去年美元強勢，令人民幣匯率承受重壓，兩國間國債利差持續收縮，擠壓了中國人民銀行的減息空間。如果美元轉弱，中國可能得到一個政策調整的窗口期。
本文原載於今周刊，為個人觀點，並非投資建議或勸誘。
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