貸評山下：股民患上歐洲癡呆症 - 黃元山
踏入9月，歐元區的財金官員繼續「開會」當「食飯」，可惜市場及投資者對其烹飪技巧(救市手段)及菜單(救市方案)早已失去期待與胃口。
事到如今，很多人對歐債危機已產生免疫力，即「針拮到肉也不知痛」；投資者則出現「歐洲癡呆症」，對時好時壞的市場消息，在認知、分辨、理解及判斷上已出現問題。筆者相信，此情況亦將持續好幾年，直至歐債危機出現真正曙光。
難以判斷消息好壞
既然歐洲財政是一個結構性問題，市場惟有寄望歐洲央行(ECB)能提供暫時的止痛劑。
事實上，ECB在解決歐債危機上擔當重要角色。對於本月6日的會議，除了市場關心會不會(1)減息和(2)放寬抵押品的信貸質素外，筆者認為ECB務必想辦法解決三件事：(一)消除市場及投資者對於歐元區瓦解的期望；(二)如何向瀕臨「爆煲」的國家施以援手；(三)購買歐債投資級別安排。
第一，歐債危機越拖越衰，歐豬五國則越救越見鬼，有不少投資者坦言，踢走希臘、意大利等歐豬國家，重新洗牌才是拯救歐元區的治本之法。但如果希臘等國落實「脫歐」，歐元區一定散亂，環球隨時重演08年的金融海嘯，痛苦程度或較當年更甚，故ECB須消除市場對歐元區「曲終人散」的負面預期，手段可能包括恐嚇市場「脫歐」所帶來的經濟成本，或者「出」其他的「口術」等。
第二，現時ECB購買公債的先決條件，是需要國家主動提出援助紓困。因此筆者憂慮，假設歐豬五國已死到臨頭，但又不肯主動發聲求助時，那ECB可有甚麼角色去提供援助？
第三，現時ECB購債受到法例限制，不能把「國債貨幣化」(Monetize sovereign debts，即印銀紙買債)，所以，一般認為，就算ECB買國債，也不能購買一般投資者所購買的債券，相反，ECB買的國債要比一般的更senior。此舉將出現債權人得到償還的次序被延後，意指當國家破產，ECB將比投資者更快獲得賠償。市場擔心，當ECB持續染指債市，投資者則會選擇離開，這會令ECB的救市「出招」反變「中招」。
ECB買債方式成關鍵
目前ECB買債傾向「定量不定價」，即不理息率高低，總之保證買到一定數量的債券便算。但市傳這種買債計劃將改為「定價不定量」(即所謂的rate cap)，即設定買入價，但採取不公開買債規模；有點類似隔夜息的操作，不過，鎖定的年期更長。
筆者認為要做到長年期的rate cap比較困難，因為大規模買債，如果小國還可以，但如果到時候，連德國的債息也飆高於rate target，情況便容易失控。
另外，由於歐豬的企業信貸也出現問題(見圖)，市傳ECB也會考慮買企業債等。
以上種種，歸根究柢，是關乎歐洲各個國家如何「釋法」(規管ECB的法律)和政治上的角力，德國央行的強硬態度更成為關鍵。
黃元山
大學教授、國際投行前董事總經理
本欄逢周二刊出
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