《談國論企－黎偉成》規範上市公司非公開發行股票再融資有益各方
《談國論企》中國證監會於２０１７年２月１７日發出的規則，進一步明確地規範上市公司
非公開發行股票的再融資，強調要助力產業轉型和經濟結構調整，以充分發揮市場的資源配置功
能，引導資金流向實體經濟最需要的地方避免資金「脫實向
虛」，切中時弊，很有必要，且制定
出若幹新措施為撥亂反正之舉，只要確切地落實，不僅打擊市場之違規違法劣行，相信更可產生
積極配合供給側結構性改革。
＊政策要狠狠打擊市場日甚之脫實向虛劣行＊
證監會是根據《上市公司非公開發行股票實施細則》部分條文作出修訂，和發布《發行監管
問答－關於引導規範上市公司融資行為的監管要求》。修訂之因，重點在於（一）避免資金「脫
實向虛」。所謂「脫實」而「向虛」，是指證監會高度注意到的若幹公司（１）脫離公司業發展
，（２）編項目、炒概念，跨界進入新行業，融資規模遠過實際需要量；（３）「向虛」顯然是
變相投向理財產品等財務性投資和煩金融業務。凡此，都是屬於非本業之「脫實」，故實際上是
沒有作出公開進行股票集資之需要，但劣行卻日益惡性膨脹。
由是打擊「脫實向虛」之劣行，會使上市公司的非公開行股票，既可以把所募集的頭寸用之
於本業，減低「向虛」甚至炒作行徑，以便確切地發揮市資源配置功能，引導資金流向實體經濟
最需要的地方，達致「配合供給側結構性改革，助產業轉型和濟結構調整」的政策性原則和要求
。此證監此舉確實切中時弊者也。
至於（二）堅持「疏堵結合」的原則，所要「堵」者，為堵住監管套利漏洞，以防止「炒概
念」和套利性融資等行為形成資產泡沫。該堵，因為堵住了炒賣和套利性融資劣行，在大大降低
資產泡沫的同時，更該可在一定程度促使非公開發行股票的融資金，確確切切地達致當局所要求
的：滿足上市公司正當合理的融資需求，優化資本場融資結構；更甚者為立足於保護投資者尤其
是中小投資者的合法權益。
需要指出的另一個重點，是證監會（三）對「已經受理的再融資申請不受影響」，即：新修
訂的措施適用於新申請，規則調整行老劃斷，政策原則是要「穩中求進」，給市場預留一定時間
消化吸收。此為有原則和正確的政策的同時，又有彈性而為之。
但我要嚴肅地指出：已經受理的以非公開發行股票之再融資行為，涉及而又經證實屬「脫實
向虛」，證監會更需要狠狠地以法嚴治之。
相關的措施主要內容有三大項，其中（甲）「上市公司申請再融資時，除金融類企業外，原
則上最近一期末不得存在持有金額較大、期限較長的交易性金融資產和可提供出售的金融資產、
借予他人款項、委托理財等財務性投資的情況」，此點可解讀為相關上市公司實際沒有太強烈的
即時資金需要，要再融資，特別是作出定向的再融資，所為其何？此對股權有所攤薄的其他股東
，當然十分不公平，不合理，亦於法不合也！
＊已受理者不受此限亦得強化監理減泡沫＊
此使證監會（乙）採取兩項應對劣象的政策性措施：（Ｉ）「上市公司申請非公開發行股票
的，擬發行的股份數量不得超過本次發行前總股本的２０％」。此限對勁，因所集資的頭寸，即
使用之於公司的本業，亦不宜新發行的股份比重過多，以免有過分單一融資的過份高度依賴性，
更重要是對各大、小股東造成過大的股權攤薄效果，又得面對集資所用作的業務發展或投資取得
良好的回報，使股東收益未必得利。
（ＩＩ）「上市公司申請增發、配股、非公開發行股票的，本次發行董事會決議日距次募集
資金到位日原則上不少於１８個月。前次募集資金包括首發、增發、配股、非公開發行股票」，
此舉基本上使相關的上市公司要在一年半內充份利用非公開發行股票所募集的資金，強化業務和
增大投資，否則使融資渠道明顯收窄。
有彈性之處，為證監會表（ＩＩＩ）「但對於發行可轉債、優先股和創業板塊金額快速融資
的，不受此期限限制」，合理之處為（ｉ）可轉債、優先股，皆為素質相對良好和穩健的股、債
，而（ｉｉ）創業板塊金額快速融資，所指之「快速「該屬短線類別，顯然會使到公司企業的短
線資金情況得到正面和良性的處理、解決。
證監會指出，「本次再融資監管政策的調整屬於制度完善，不針對具體企業，所有上市公司
統一適用」，乃公開、公正、公平之是謂也。《資深財經評論員 黎偉成》
（ｗａｉｓｈｉｎｇｌａｉ２１０＠ｙａｈｏｏ﹒ｃｏｍ﹒ｈｋ）
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