債息死亡交叉 股市不差
2019年03月25日
上周五美股大跌，杜指急挫460點，跌幅1.8%；納指更勁跌2.5%，扭轉連續幾日升勢。
美股下跌與市場憂慮衰退有關，首先係歐洲公佈經濟數據疲弱，歐羅區3月綜合採購經理指數(PMI)，德國降至51.5，這是自2013年6
月以來最低水平。製造業的採購經理指數跌至44.7，連續第三個月收縮，引發對全球增長前景擔憂。整個歐洲計，製造業跌至2013年4月以來最低水平。經濟轉差，令市場避險情緒升溫，資金轉入債市，令債價上升、債息下跌。德國10年期國債收益率跌至負數，報負0.019厘，係2016年以來最低水平，日本國債收益率跌至0.078厘；換言之，買德國和日本國債不但沒有息收，還要倒貼利息。
德國經濟前兩年復甦後，跌回一個較差水平，歐盟話想停止量寬，如今一再推遲，收水不成經濟又轉差，債息再度跌入負數領域。對經濟不行的憂慮，令歐洲股市下插，德國股市跌1.6%，英國加多一個脫歐風險，股市表現更差，大跌2.5%。不過相比起歐股，美股跌得更慘。
債息急降 美股大跌
美股除了受歐股下跌影響外，另一個更大因素是所謂美國長短期國債收益率曲線倒掛。在正常狀況下，長期國債利息應該高於短期債息。上周五美國10年期國債債息，與三個月期國債債息差額變成負數，出現一個死亡交叉，這是2007年以來首次出現。短期債息高過長期債息，不但對銀行收益有影響，還被視為投資者睇淡前景的衰退指標。銀行股受雙重打擊，既憂慮經濟不好，亦因息差問題影響收入，美國金融股全線下挫，花旗跌超過4%，摩根大通、摩根士丹利、高盛和美銀都跌超過2.9%，拖累美股急速向下。
集中看美國長債利息，會發現近期出現快速向下走勢。美國10年期國債債息去年10月見過3.26厘高位後開始下滑，在12月底跌穿2.75厘，到3月下旬連2.5厘都守唔住，上周五收報2.437厘。長債利息下滑，除了投資者憂慮美國經濟前景外，與聯儲局宣佈今年停止加息有關。美國長債利息已經跌穿2016年以來升軌，未來還有較大機會再向下，甚至下試2厘水平。
ADR插 銀行股弱
拉遠一點看，你會發現美國10年期國債債息，於2000年升上一個小高峰接近7厘後，一路反覆向下，分別在2012年7月及2016年7月跌至1.4厘低位。隨著美國接連加息，債息反覆向上，於2013年12月升至3厘，其後又再回落，於2016年7月開始反彈，至去年10月升上3.26厘，輕微突破此前高位，之後急速下滑，這次升穿上次的3厘高位，可視作一個假突破。要留意的是，在過去6年，美國10年國債債息，分別在3厘及3.26厘形成一個小雙頂，由於未能形成真正突破高位的上升軌，未來走勢睇淡。
國債債息向下走，通常意味環境不好，風險胃納下降，資金流入債市，推升債價，令債息下跌。市場開始估計，未來聯儲局會減息而不會加息，預計明年會減息兩次，每次減0.25厘。
美股杜指上周五急跌1.8%，恒指ADR亦比上周五跌493點，跌幅1.7%，與美國相若。如果經濟轉差，美國國債收益率曲線倒掛，對股市有甚麼影響呢？瑞信有報告指，負息差雖然意味經濟衰退即將來臨，但不會馬上推冧股市。瑞信的美國證券策略師Jonathan Golub在報告中表示，負息差不代表股市會差，美股在過去的50年，負息差到經濟衰退出現的時間極不一致，時間約為14至34個月。
經濟差推動貿易談判
以2005年出現負息差為例，要去到2008年才出現衰退，當中相隔24個月。在負息差出現後的18個月，美股卻升了18.4%，美股開始向下走，是負息差出現之後的30個月。簡而言之，負息差是超前指標，由出現到衰退可能要兩年以上。當負息差出現，聯儲局等機構會推出措施應對，例如放慢加息甚至減息，又將拖慢甚至終止經濟衰退到來。
分析對港股影響，美股上周五這樣急跌，港股會有即時衝擊。不過正如上面所講，如果過去50年的數據是有意思的話，未來一至兩年，美股仍可能繼續好景，特別是聯儲局不但不會加息，還會加快停止縮減資產負債表的收水，甚至會在明年開始減息應對不景氣的出現。再者，負息差預示經濟將會衰退，對美國政府會造成很大壓力，特別是總統選舉明年舉行，今年兩黨將進行初選，如何保持經濟及股市有良好勢頭，是總統特朗普能否爭取共和黨提名他做總統候選人的關鍵。
最近傳出中美貿易談判有些阻礙，當中包括特朗普不肯在簽署貿易協議後，撤銷所有對中國貨品的新增關稅，要保留新增關稅作為監察中方是否遵守協議工具，中方對此堅持反對，所以不肯在知識產權讓步。
同時有傳特朗普獅子開大口，覺得中國在幾年內，向美國增加採購一萬億美元貨品太少，要中國承諾以倍數增加採購量。在談判桌上，美國提出甚麼要求都可以，中國會否接受，又是另一回事。
股市未崩 見低可吸
如今美股大跌，可以視為華爾街給予特朗普的一個警告，如果特朗普繼續「玩嘢」，令中美談判不能在這一、兩個月內達成協議，美股便可能崩盤，美國經濟將大受影響。由於中國、日本、歐洲以至美國，都出現經濟失速狀況，如果貿易戰拖延，恐怕衰退便會加快到來。
雖然政客行為不能夠完全預測，但特朗普想連任動機非常明顯，經濟及股市狀況會對他形成壓力，逼他作出讓步，要盡快與中國達成協議。所以，美股大跌與長短期國債出現負息差，短期雖然會推低股市，中期而言卻並非壞事，反而是達成中美貿易協議的催化劑。
所以，出現經濟衰退信號，以至美股大跌，不是一面倒的壞事，反而暗藏利好因素。如果說市場已一定程度反映中美可能達成貿易協議的利好因素，未來各國再走向寬鬆貨幣政策，市場就未充份反映。目前不像是股市大崩盤開始，債息續跌令資金成本便宜，反而是催化股市投資重大因素。我覺得如果股市跌多幾日，有較深調整，反而是入市儲貨的好機會。
陸羽仁
金融High Tea - 陸羽仁 舊文
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