圓方集 - 張宗永 2019年4月1日
圓方集：孳息曲線72變 - 張宗永
離岸美元市場不受華盛頓監管，現時在大美國主義氣氛濃罩下，美國自然希望拿回利率的主導權。 資料圖片 適中字型 較大字型
金融界最多人認識的acronym 要算是Libor（倫敦銀行同業拆息），沿用30多年， 是全球利率衍生和債務市場的定價指標。2012年，市場接連傳出交易員訂價作弊，要求改革的聲音不絕。
英國央行建議用有實際交易的銀行間市場隔夜放貸利率（SONIA, Sterling Overnight Index Average）來取代Libor，並且積極向全球其他監管機構推銷這建議。香港金管局態度是開放的，並且推出Honia（Hong Kong Overnight Index Average）試水溫，但對於怎樣用一個短期利率來取代整條孳息曲線卻需要更多的諮詢。
Honia和Hibor的最大分別是：Honia是代表一天的利息，而Hibor卻有不同的年期（1天、1周、1個月、2個月……），流動性一般可以接近一年。
選擇用哪種利率？交易員關注的是流動性和有沒有對沖工具。以今天的Libor的孳息曲線為例，如果仔細研究它的構成，按年期可以有不同的出處：
取代Libor政治正確
一）超短期（6個月以下）：是按貨幣市場的按貸利率而定價；
二）短期（大約6個月至2年）：是按離岸美元期貨（Eurodollar Futures）所引伸的利率而定；
三）中長期（2年或以上）：是按利率掉期合約（Interest Rate Swap）而定；
所以要取代那麼複雜孳息曲線並不容易。但我相信事在人為，取代Libor是政治正確的事，而且牽涉到全球美元利率主導權，美國和歐洲都在爭。那邊廂，美國聯儲局提出的解決方案是SOFR（secured overnight financing rate），是以聯邦政府票據來做抵押的隔夜息率，有點像現行的貼現率repo rate。
究竟2021年之後全球的利率市場會用甚麼標準？還是百花齊放？現在仍是言之過早。自從上世紀70年代，油價上升催生了以倫敦為交易中心的離岸美元市場，不受華盛頓監管。今天，在大美國主義氣氛濃罩下，美國自然希望拿回利率的主導權。
張宗永
思博資本高級合夥人兼亞太區總裁
本欄逢周一刊出
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