金融High Tea——內銀讓利 跑輸大市
上周五港股反彈178點，收報24643點。上周六人大常委會公佈《港區國安法》草案主要內容，包括警隊重新設立政治部，阿爺亦會在香港設立國安公署。至於美國會有何反應，相信要等到六月底，《港區國安法》通過落實之後，才知美國如何出手，估計
港股近期也會牛皮觀望，近月底時會有較大下調壓力。
上周三國務院常務會議決定，要金融機構進一步向企業讓利1.5萬億元人民幣，進一步引導貸款利率和債券利率下行，希望緩解企業，特別是中小企業因為疫情帶來的巨大經營壓力，令市場非常關注。香港內銀股上周四下跌，上周五作出一定反彈，其中建行上周五（0939）反彈1.5%，收報6.26元；工行（1398）反彈1.4%，收5.18元；招行（3968）反彈0.6%，收36.25元。由於內銀接近派息除淨期，很多買內銀收息的投資者不捨得沽貨，也有些人在派息前入貨，令內銀股價相對硬淨，但有關政策對內銀今年營運構成壓力。
如何實施讓利1.5萬億元，人行行長易綱提過，主要包括三個方面：第一，降低貸款利率；第二，銀行減少收費；第三，直接利用貨幣政策工具推動銀行讓利（估計應是減息）。
內銀讓利 利潤減半
那麼，銀行讓利1.5萬億元是一個甚麼概念呢？今年首季國有銀行實現淨利潤7102億元，按年增長5.6%，其中商業銀行則實現6001億元，按年增長5%。雖然1.5萬億元讓利是針對內地整個金融系統，但由於銀行業佔據內地金融體系主導地位，讓利主體會集中在商業銀行，推算商業銀行讓利規模會是1.2萬億元左右。以第一季業績推算，商業銀行全年淨利潤約2.4萬億元，即要讓出來一半利潤。
可能持有內銀的股東首先會質疑，政府決定銀行讓利的政策是否合理。討論這個問題，首先要了解幾個背景。第一，內地國有銀行具有壟斷性。除了工行、建行、農行、中行四大國有銀行以外，像交通銀行（3328）和招行等，都是體積龐大的銀行。由於她們的壟斷地位，議價能力極強，相對於西方資本主義國家的銀行，內銀有壟斷性收益。每年召開人大會議時，都有不少人大代表質疑銀行食水太深，令企業成本極重，難以透過借貸融資。
不了解內地銀行業結構，就不會了解這些投訴，指的是甚麼。由於國有銀行有壟斷地位，她們可以揀客，主要只揀國企作為經營對象，只貸款給國企，不借錢給風險較高的中小企業，以減少壞帳風險和撥備額。試想一下，內銀借錢給國企已經收夠籌的話，為甚麼還要冒險做小型公司生意呢？這就造成一個畸形現象，很多國企借了銀行的錢，其實是做放數，再提高利息轉借給其他中小企，借此圖利。早前盛行國企搞的所謂信託公司，就是「經營」這類左手交右手的轉貸公司，她們用5、6厘利息向銀行貸款，然後用10厘以上利息，借給有需要的中小企，賺取巨額息差。中小企要負擔沉重的利息開支，但又投訴無門。
第二，阿爺近年政策收效有限。央行出招放水，其中一招是降低銀行存款準備金率，意思是銀行不用保留較多現金，可以借出更多的錢。為了要銀行多放貸予中小企業，阿爺會搞「定向降準」，規定錢要借給中小企，但上有政策下有對策，這些政策的收效有限。
疫情嚴峻 內銀多賺
今年上半年新冠疫情嚴峻，對中國經濟造成很大衝擊，中小企叫苦連天，但看今年首季，內地銀行業淨利潤有7102億元，按年增長5.6%，令到各行各業更為氣憤，問為甚麼大家生意大幅倒退，銀行卻能夠躺著賺錢？其實這段時期銀行賺到較多的錢，主要有三個原因。
第一，生息資產增長較快，正是因為新冠疫情爆發，阿爺鼓勵銀行以更大力度支持實體經濟，增加信貸投放。上月銀行貸款共10.9萬億元，較去年同期增加2.58萬億元；另外銀行亦增持國債、地方債和企業債，銀行債券餘額較年初增加3.77萬億元，按年增長14.3%。雖然銀行淨息差收窄至2.1厘，較2019年末下降10個基點，但銀行利潤增加主要來自貸款、債券等生息資產規模的增長。簡而言之，因為要抗疫，阿爺要銀行多放貸，令銀行賺多了錢。
第二，利息收入和風險暴露出現時間差。銀行增加放貸，利息收入即時入帳，但在經濟環境較差的時候增加放貸，會增加風險，因為會有部份借錢的人會還不了款，銀行需要撥備或變成壞帳。這些風險不會在即時業績中見到，要到今年下半年或明年初才會顯現，當中出現一定的時間差。
第三，管理成本下降。內銀的管理成本，本來已較發達經濟體的銀行低，2019年末，中國銀行成本收入比率是31.7%，大部份國際銀行的成本收入比是50%。新冠疫情出現，銀行更大幅壓低各項開支，令到今年首季成本收入比下降6個百分點至25.7%，因為種種原因，銀行業在疫情當下還多賺了錢，自然加大阿爺要迫使銀行讓利支持實體經濟的壓力。
究竟阿爺要銀行業讓利1.5萬億元，會對內銀業績有何影響？國務院常務會議公佈相關政策之餘，亦提到銀行盈利增長要控制在10%之內。這個說法就令盈利增長10%以上的內銀如招行股價，受到較大壓力，反彈亦乏力，上周五很多大型銀行都反彈約1.5%，但招行只彈0.6%。
我覺得用10%劃線估計影響的分析，有點脫離現實。實情是所有銀行都會受到影響，由於巨型國有銀行要更嚴格執行中央的政策指令，對她們的影響反而會更大。我留意到中金在中央宣佈要銀行讓利之前的一份報告，中金警告內銀將持續面對息差收窄和不良貸款增加的挑戰，並把內銀營收增長下調至6%，盈利增長下調至3%。
中金看好業務轉型較好的中型商業銀行，包括招行 、光大銀行（6818）和郵儲行（1658）。 未知中金報告有否計入銀行讓利政策影響，當讓利政策推出之後，就算只對銀行業下半年有影響，內銀全年盈利增長可能降至3%以下。
內銀股長期是股價低迷類別，以建行為例，市盈率只有5.3倍，息率5.7厘，息率這樣高，主要是股價停滯不前所致。如果其股價升一倍，市盈率變成10.6倍，息率就只有2.9厘，所以息高只因價低。內銀股低迷，除了外國券商不看好中國銀行業，另一原因投資是覺得內銀進取程度不夠，不是以利潤最大化為主要目標。券商比較看好的內銀，反而是像招行這類中型商業銀行，因為覺得比較進取。
讓利政策出台後，部份內地券商看好內銀股，認為壞消息兌現，懸劍落地。例如申萬宏源證券金融研究團隊就認為，6月17日之前，「銀行讓利」由於方式不清、程度不明，一直以「已知的未知」形式存在，對銀行估值造成明顯壓制；6月17日之後，讓利途徑和規模均已明確，「銀行讓利」成為「已知的已知」，對估值的壓制效應，預計將大幅弱化。
我就無咁樂觀，大市跌了下來，很多股價都變得比較便宜，內銀過去最吸引是派5厘高息，但如今派息也不是特別吸引，唯一可以長線看好的是招行，招行現價36.25元，市盈率9倍，息率3.7厘，招行今年低位29.8元，如果阿爺要求內銀讓利的政策，令到招行再下試33元左右，到時可以開始分段吸納。現階段避開內銀股會比較穩陣，估計他們會跑輸大市。
陸羽仁
金融High Tea - 陸羽仁 舊文
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