缸邊隨筆 - 石鏡泉 2022年7月26日
《缸邊隨筆－石鏡泉》鮑威爾怎看加息
《缸邊隨筆－石鏡泉》鮑威爾怎看加息
《缸邊隨筆》市場今周重點是在美儲局加息。不過，今周美儲局進入了禁聲期，美儲局官員
不可以對外談息，又要靠「美儲局代言人」的「洩密」了。
月前美儲主席鮑威爾，在歐洲央行的一個研討會上，就公開「洩密」了，美儲局或起碼是他
自己本人，對今時的經濟、通脹及利率走向的看法。以下是在該研討會上，鮑威爾在上述三方面
的看法的撮譯。
美國聯儲局主席鮑威爾謂：
全球數年前是處於反通脹力量時期（Ｐｅｒｉｏｄ ｏｆ
Ｄｉｓｉｎｆｌａｔｉｏｎａｒｙ Ｆｏｒｃｅｓ），通脹速度下降，乃得力於全球化、人口老
化、低生產力、科技造就一切等因素。通脹在大部分國家都不構成問題，尤其是先進發達國家。
然而，自新冠疫情大流行以來，環球經濟便受到不同力量驅動。同時，我們經歷了一系列的
供應鏈斷裂的衝擊（ｓｕｐｐｌｙ ｓｈｏｃｋ）。目前全球普遍通脹高企，所有發達經濟體正
在學習應付，包括維持物價穩定、令就業最大化（ｍａｘｉｍｕｍ ｅｍｐｌｏｙｍｅｎｔ），
人人有工做。美國聯儲局在新經濟中，有了新力量，讓我們可與過往２５年的做法截然不同，儘
管目標一樣（即要物價穩定及有充足就業）。
自去年秋季以來，當加息至現在水平之後，市場便穩定下來。我不會特別點出任何日子，但
市場與我們的步伐相當一致，現在市場價格正是我們兩周前對經濟預測的總結：我們提出政策利
率介乎３％至３﹒５％之間，市場基本一致；明年則３﹒５％至４％之間，我覺得我們的政策有
效。在前瞻性指引方面，有時市場會忘記了未來政策所附帶條件。
有事後孔明的人說，我們大可以大幅收緊財政狀況，但迄今我們只進行３次議息會議。儘管
如此，遠期利率曲綫（ｆｏｒｗａｒｄ ｒａｔｅ ｃｕｒｖｅ）反映了一點，利率走勢似乎很
脗合我們６月提交的經濟預測，那很正面，市場更認為我們不可思議，縱使都是有條件，但總算
正面。
我們對通脹的認識實在很少，但現在總算讓我們對自己的膚淺了解深刻了些。一年前，一份
關於專業預測人員的調查顯示，３５名經濟預測專業人士中，有３４人預計通脹會低於４％。事
實上，去年通脹遠高於此。每個人都會用菲利浦曲線模型（Ｐｈｉｌｌｉｐｓ Ｃｕｒｖｅ
Ｍｏｄｅｌ）預測通脹與失業率，但它不能計出今天的高通脹，因它缺少了４０年來數據中完全
沒有的因素：供應鏈斷裂。
美國經濟的適應力素以很強、靈活聞名。需求旺盛，衝擊著供給曲線，例如消費者想買車，
汽車公司便會生產更多車，也提高價格，但在這情形下，他們不能生產更多車，供給曲線向上，
價格大幅上漲。原則上，過程也可以反過來做，當需求下降時，通脹便會下降得更快。
當我們思考如何降通脹時，是典型的經濟過熱，我們還有思考根深蒂固的通脹、犧牲率
（ｓａｃｒｉｆｉｃｅ ｒａｔｉｏ）等等。我們關注供給的問題，並曾相信很快可以解決。我
們以為會有疫苗，每個人就會打針；數百萬失業的打工仔會重回勞動力大軍，工資不再受壓，但
這些都沒有發生，原因有很多。此外，瓶頸和緊絀的問題未獲紓解之際，俄烏爆發戰爭，又帶來
新的衝擊，那根本就不是甚麼模型的問題了，反而是如何評估供給鏈斷裂會維持多久的問題。我
們要做的是讓供給鏈更明確，但這很難預測。
如何減少去全球化的衝擊，那是政府要做的工作，而不是聯儲局要做的。不過，若聯儲局能
找到方法，讓中國在經濟或外交上參與，並遵循一套共同的規則，這對全球增長會有一大好處。
去全球化，你可以想像，世界聯繫，特別是供應鏈中斷，在一段時間內，將出現生產力及收
入較低。大家現正著眼於更短兼更持久的供應鏈。過去較長而脆弱的供應鏈讓世界感受到效率，
雖然我們即將失去全球化帶來的好處，但對經濟來說，也未嘗不是好事，這當然要付出代價。
自金融危機以來，通脹普遍偏低，過去１０年，更是反通脹力量的巔峰，通脹非常低，美國
失業率也維持在３﹒５％水平已好幾年，這讓我們得以真正著力於最高就業，我們做了，也是正
確的。可是那已成過去，至少目前是這樣，我們必須從不同的方向去思考貨幣政策。
今時不同往日，許多供給鏈斷裂，也有促成全球通脹的強大力量，是一個截然不同的經濟環
境。至於何時貨幣政策會回復正常，我有應對通脹的工具和成績，我們會努力，並將會成功遏止
通脹至２％，雖然過程痛苦，但總好過不解決它，任由它持續下去。
上述鮑威爾的講話可再找出三個重點：
（１）在第一段，鮑威爾指出，之前美國的低通脹、高增長，是因為全球化、人口老化、低
生產力、科技，但這四個因素是互為矛盾的。
（ａ）全球化，其實是指中國成為世界工廠，貨物平通全球，特朗普一加關稅，又要美國優
先。制裁，就即是全球化不再，就算拜登與習近平傾三日電話，拜登也絕不可能回到特朗普前的
全球化情況，此即供應鏈斷裂是補不了的；
（ｂ）人口老化，美國哪有年輕工人？不夠工人即是就業必然好，人人雖有工做，但整體生
產力產出不足，供應上不上；
（ｃ）低生產力，梗係啦，開工人少了，企業又做Ｓｈａｒｅ ｂｕｙ ｂａｃｋ，而不去
投資擴大生產線，生產力點能高；
（ｄ）科技，光有科技是無用的，即如光有個原子彈也無威脅力，一定要配之導彈，把原子
彈投到千里外的敵人去，將原子彈當手榴彈咁掟出去，只會一鑊熟。美國今時差在國內沒有足夠
的機械企業和人才，叻人都去了華爾街做炒賣，而不是落廠幹。
（２）在第５段，鮑威爾指出，預測通脹與失業率的菲利浦曲線，今時無用，因為菲利浦曲
線沒有個供應鏈斷裂。其實鮑威爾一直是將今時美國通脹猝然上升，歸因供應鏈斷裂問題，真如
是，加息何用？能補得住供應鏈斷裂嗎？
（３）在第７段，鮑威爾指出，降通脹是有代價，要考慮犧牲率（Ｓａｃｒｉｆｉｃｅ
ｒａｔｉｏ）。
＊７月加息後，股市望企穩＊
犧牲率是Ｊｏｈｎ Ｈｏｐｋｉｎｓ大學的Ｌａｕｒｅｎｃｅ Ｂａｌｌ研究出來，指在行
降通脹政策時，累積的ＧＤＰ損失，與降低通脹間比率，最簡單的示意公式是：ＧＤＰ下降百分
比除以通脹下降百分點數。８０年代伏爾克遏通脹，通脹用了１５個季度，由１２﹒１％降至
３﹒２７％，通脹降了８﹒８３％。而同期估計，ＧＤＰ降了１６﹒１８％，以１６﹒１８除以
８﹒８３得出１﹒８３２，但今時美國的犧牲率已升至２﹒３９，僅次於德國的２﹒９２。
Ｂａｌｌ發現，這個犧牲率跟工人工資彈性有密切關係，如工資快降，遏通脹的犧牲率就可以細
，今時美國工會又抬頭，工資未必能降，反會升，此即美國要犧牲更大的ＧＤＰ去遏通脹了，白
宮肯嗎？美儲局敢嗎？
今時市場上，是鮮有人，將鮑威爾在歐央行研討會上的大白話認真看待。如真認真看待，就
知鮑威爾今時頭大，通脹這隻老鼠走入了美國ＧＤＰ的古董舖中，鮑威爾真可以拿狼牙棒來驅鼠
嗎？不可能，因為美國的既得利益團體不會讓鮑威爾全力發功。因此，息還是要加來做樣，美儲
局求神拜佛美通脹會及時降下來（這應可以的，但不是因為加息遏通脹所致，以後談）。
美儲局會在今年１１月至明年３月間，不加息減息，以至ＱＥ，看當時美國經濟怎情況。換
言之，在今次７月加息之後，環球股市有望企穩以至走出谷底。
筆者這善良願望，能真出現？求神、求神、誠心禮佛來求神，希望諸神會憐憫。
《資深投資者 石鏡泉》
（投資涉風險，每投資者承受風險程度不一，務必要獨立思考。筆者會因應市況而買賣。）
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