金融High Tea——療傷
2013年5月27日
港股上周從高位急回，表面上看是和美國聯儲局開始議論收水退市，以及日股大跌有關，但細心看，港股弱勢和中國股市，以至經濟積弱關係更大，值得細心研究。
匯豐上周四公佈中國5月份製造業採購經理指數(PMI)，5月的預覽值降至49.6，創7個月新低，亦比4月的50.49明顯下滑，更跌破50的盛衰分界線，顯示中國經濟在去年第四季和今年初反彈後，再度向下。
西方正不斷看淡包括中國在內的新興國家的經濟，例如《華爾街日報》上周三就有文章指出，若更仔細分析中國經濟在2012年表現，便可知中國經濟正進一步失去平衡，去年內地比之前數年更倚靠以信貸資助的大規模投資項目，這也是中國本來試圖限制的一個傾向。中國去年需要進一步依靠投資專案帶動增長，和中國經濟本來應向消費驅動型的方向互相牴觸。依賴貸款推動的投資項目將會帶來更多債務積累，導致工業產能過剩更趨嚴重，繼續拖累利潤表現，甚至是產生更多無人居住的「鬼城」。
經濟虛長假性繁榮
港股在1月大升後回落，到4月中見底再上，一直是跟外圍美股升的格局，但內地股市缺乏動力，老外亦唔睇好中國股票，令人甚有戒心，我特別和內地金融界猛人詳談，了解內地經濟現時遇上的問題。
內地金融猛人上通天庭，對內地經濟問題了解甚深，多少亦摸到管理層拆局的方向，佢對內地經濟的斷語是長線樂觀，但中短期遇到的問題都相當大，不能盲目睇好。
猛人話過去10年，中國經濟過份仰賴借貸投資，特別是所謂「鐵公基」項目(鐵路、公路和基建)，或者樓、堂、館、所，地方政府最喜歡這些投資，錢從銀行貸過來，投到建設項目裏，批出項目時又多「尋租行為」(Rent-seeking，經濟學名詞，尋租就是尋求經濟利潤、利益、好處，指通過非生產行為尋求利益，包括政府部門或官員利用手中的權力，為部門或個人撈取好處)。
試想地方借錢搞項目，銀行貸款做多了生意，地方一投資，經濟總值馬上升，官員有政績兼有好處，當然會大量投資搞建設。結果經濟虛長，出現假性繁榮。
投資吸引產能過剩
但猛人話，大量工程上馬，當中有好多無效投資，部份更給貪官貪去，造成巨大的浪費。他估計現時每新增3元的貸款，只產生1元的新增經濟效益，當中很多資源流失。他界定經濟活動中，直接對民生有益的有8大項，包括衣、食、住、行、醫療衞生、教育福利、文化娛樂、社會保險，現時這八大項只佔經濟總值30%，其餘70%相當部份，均用到無效的地方去。
猛人舉例說，一個農民除了耕地之外，更在後園建一個遊樂場，說會有很多人來玩，其實沒有人來，這個多建的遊樂場有甚麼價值呢？中國不少為建而建的項目，就是這些沒有人玩的遊樂場。
中國過去已傾向以借貸大搞基建，但情況真正惡化，卻是2008年溫總決定投放4萬億救經濟時，當然的確有點衝動，且實際不止投放4萬億，而是加上借貸，一年投了10萬億，就這樣投了一兩年，所以那兩年貨幣供應急增，房價急升一發不可收拾。猛人估計現時在建的房屋夠2、3億人居住，供應不缺，只是人們對房價再升有預期，所以還要入去買樓。應該這樣講，有能力買房的人買很多間，無能力買房的一間也買不起，每平方米6000元人民幣的樓價，對月入2000元、3000元的人民來說，還是遙不可及，幾十年的收入加起來，都不夠買房子。
由於2009年和2010年的盲目投資，又刺激了大量相關行業大大增加了產能，令產能過剩的情況更嚴重(所以很多造材料、金屬的企業產能大大過剩，他們的盈利能力也不易恢復)。
無效建設必須壓縮
猛人說，在過去10年，由2002年到2012年，中國貨幣供應M2變大了5倍；同期美國只增大了1倍，中國印錢多還是美國印錢多？貨幣供應增加理應令匯價下跌，但過去10年人民幣兌美元卻上升了30%，這種不合理的現象當然歸因中美角力，美國迫人民幣升值的因素，但人民幣是否值這種高幣值，也是一個問題。
我問猛人，日圓這樣跌下去，人民幣是否有貶值空間。或許這個問題太敏感，猛人無直接回應，但他將話題轉到所謂「人民幣在2015年自由兌換」的課題上去，他冷笑一聲，說「人民幣自由兌換？現時搞的主要是亞洲區內的貨幣互換協議而已，大家做貿易有交換需要吧。」他對人民幣自由兌換的前景頗不樂觀，似乎暗示中國經濟未調整好，人民幣自由兌換只會被人狙擊。
那麼中國經濟的出路在哪？內地金融猛人認為方向在於改革，要先把經濟焦點放回上述影響民生的8件大事上去，這樣人民才會感受到經濟發展改善了他們的生活，將後園起遊樂場那種無效建設慢慢壓下去，另外把資源投資在會產生經濟效益的項目上，令經濟重回健康增長。但這個過程殊不輕易，因為地方政府的財政收入依賴賣地，地方政績依賴基建投資，不易扭轉。
聽完內地金融猛人的分析，加深了我對中國經濟的了解，更總結出幾條投資建議。第一，中國經濟的確有其自身問題，老外睇淡中國經濟，並不是純屬偏見，我們要客觀評估這種風險，特別是中短期風險，不能盲目樂觀。第二，中國的出路在於改革，但正如我過去所講，所謂改革紅利，只是長線經濟概念，在股市投資不要盲信中央一出改革政策股市馬上會好。中國再搞經濟改革，第一要看方向對不對，第二是執行過程都是一個大調整過程，能軟着陸已很理想，不是一改經濟馬上飆升、股市馬上炒起那種感覺。
股市上落人仔承壓
第三，由此衍生出香港的股市走勢，不似是一面倒的牛市，比較大機會出現的基本走勢是上落市，跌得太多太落後，外資會來炒一炒，升番3000、4000點後又要抖一抖，中國要作療傷式改革，唔係大放水式救市，唔好對股市睇得太樂觀。第四，人仔匯價可升可跌，若日圓匯價續跌，美元續強，不能排除人仔匯價止升回調，所以存少少人仔無所謂，若瞓身大額存人仔，要小心衡量匯價風險。
最後的結論是，環球經濟都有問題，我哋要避開一切貴價的東西，貴樓唔好買、貴股唔好追、新股要走得快、輸錢要識斬纜。雖然我中長線對中國經濟睇法仍然樂觀，但短線都係高沽低揸就算，大股低位揸咗有10%、20%賺價要走，現在從高位回落唔夠多，就唔好去追。
日銀遭禍 債災險情
收尾想講兩句日本，日本已成為亞洲區一大風險，比中國風險更大好多。日股上周四大跌1100點，上周五早上彈過400點，中午再倒插600點，上下波幅過1000點，最後升128點收場，反彈唔多。日本的風險是實行「安倍經濟學」天量放水後，不但貿赤無收窄，還因圓匯下調令能源進口價上升，在4月加大了貿赤。日本本土資金因預期日圓貶值，大量流出日股和日債，日股有老外接，股市仲向上，但日債無人接，日本投資者一沽，令日本10年國債債價大跌，利息急升到1厘樓上，意然仲衰過未量化寬鬆之時。
中環茶友話，要小心日本開始有債災風險，日本量化寬鬆達唔到預期效果，不但無推低債息仲推高咗債息添，依家開始有對沖基金睇緊追沽日債的可能性；另外日本銀行持有大量日債，債價大跌佢地要蝕大錢，亦不符合《巴塞爾協定》對銀行的資本要求，現時包括銀行股在內的日股大升其實無乜基礎。歐美銀行亦開始評估和日本銀行做對手的拆借風險，同行一收水，日本就會面臨信貸緊縮。日本放水隨時放出個禍出來，大家要小心呀。
陸羽仁
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