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2014年2月11日 星期二

貸評山下 - 黃元山 2014年2月11日

貸評山下 - 黃元山 2014年2月11日

貸評山下: 新興市場轉型過程痛苦 - 黃元山


■筆者認為新興市場的信貸增長如能受控,應可避免新一輪危機。圖為土耳其貨幣里拉。路透社

新末日博士魯賓尼指出,新興巿場危機仍未過去,不僅「脆弱五國」(Fragile Five)——印度、印尼、巴西、土耳其、南非的命運岌岌可危,另外還有五個未爆炸彈──阿根廷、烏克蘭、泰國、匈牙利、委內瑞拉。

自去年中有關美國聯儲局開始談論減少買債,「脆弱五國」就差不多要跪下來;她們有相類似的經濟環境:財政和經常賬赤字(twin deficits)、增長率減慢、通貨膨脹高,以及政壇有動盪等。

不過,自今年開始,新興市場的動態蔓延到了其他的國家,尤其值得關注的是,連經常賬(current account)並非有赤字的匈牙利也受到牽連,其貨幣也大幅貶值,更成為魯賓尼口中其中一個未爆的炸彈。

印度提前加息穩定匯價
事實上,近期市場恐慌情緒持續,已導致資金大舉撤出新興巿場,市場其中一個關注點是走資情況會持續多久。當然,本港股市也受到關注,因為香港市場和中國問題息息相關,而中國是新興市場的龍頭焦點。

不過,雖然走資潮持續,但如果細看資金流出的情況,就會發現,主要是由散戶主導的mutual fund(互惠基金)作恐慌性拋售,反觀一些策略性投資(strategic investments),例如退休基金等的資金,其資產分配是較長線的,不少仍留守新興市場作長遠部署。

過去幾年,新興市場在QE的扭曲下,整體股價比發達國家貴(premium),是一個不合理現象,直到最近才回歸一個折讓(discount),從長線投資角度看,當然是更劃算,避免「高買低沽」。

雖然新興市場的危機有蔓延跡象,但「脆弱五國」在新一波的衝擊中,可以說是暫能站穩住腳;例如,市場對印度央行行長也有信心,因為他提前加息以穩住匯價,又提倡結構性改革等具體措施,政策較具前瞻性。

至於由走資潮觸發的匯市震盪,雖然每個國家的情況不一,但如果其貨幣本身是浮動的,相關貨幣出現調整,只要不引發資金恐慌性流走,有序的貶值,長遠而言,反而有助經濟價格調整,促進出口,有利匯市更健康發展。

未虞掀新一波金融海嘯
筆者認為,新興市場整體儲備上升,無論是財赤或經常賬赤字不算非常嚴重,面對資金流出、信貸收縮,經濟本身的弱點顯露無遺,關鍵是困難當前,有關當局是否有決心實現經濟結構轉型,只要能把握這個機會,甚至可以把「壞事變成好事」。

筆者暫時看不到新興市場問題會成為另一波金融海嘯,關鍵是(一)有沒有新興市場國家因資金外流,而出現無序的「去槓桿化」?(二)有沒有全球大型的金融機構短期內,出現流動性問題而倒閉?

未來的一個關鍵指標,是新興市場,包括中國,其信貸增長,能否受控於經濟增長下,減少經濟泡沫成份,靠提高生產力,使中產階層壯大,從而提升消費增長和收入。

無可否認,由於信貸增長減慢,經濟增速放緩,新興市場會有一個痛苦的轉型過程。

黃元山
大學教授、國際投行前董事總經理
本欄逢周二刊出
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