談財經 - 胡孟青
不能質疑的數字
2014年01月07日
內地地方債達18萬億元人民幣。 (資料圖片)
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地方債統計，是否僅僅一個數字遊戲？由前財長謝旭人預期將破20萬億元(人民幣，下同)、到社科院最近推算的19.8萬億元、直到現在審計處的最終官方數字，原來就只有17.9萬億元，唱高開低之後，最直接的市場反應是：舒一口氣、數字低於預期、地方債可控雲雲。
雖然中、港媒體對數字有體恤性的演繹，惟外國媒體仍然大字標題指：惡化、急升、Debt level balloon等等，總之數字遊戲的最後結局，就依然是數字各自解讀的比併。
對內地情況，尤其是數字，就只有相信，不能質疑，事關中國凡有數字勝預期、壞指標遜預期的話，外圍市場就老是疑問。反之，只要內地官方有幾個差強人意的數字，他們就照單全收可也。無疑，地方債可控，但所謂「可控」，又是代表甚麼意思？如果可控是指不會爆煲的話，是對的；若可控是意味著可以逐步令地方政府去槓桿，並就現時有問題的高負債項目加以重組債務的話，那又似乎頗為成疑了。
內地當局在公布數字的同時強調了一點，地方債雖近18萬億元，但相對國民生產總值比重大約是53%，較外國衡量的安全分界線60%標準仍有距離。
數字上，的確說得過去，但同一時間不要忘記有幾點：一、幾年之間，地方債就算在中、外極度關注的情況底下，仍然累積上升超過70%，拖了3年，市場對今次解決問題的誠意，已先打了折扣；二、單以過去12個月為例，地方債務已經再升近13%，若以年率化計算的話，升幅就更大，而且比起各地地方政府的經濟增長還要高，這不符合新興市場一貫債務增幅大，但經濟增長更高的現象；三、所謂低於國際安全分界標準，但籌集債務投入的項目現金流與回報，又有否符合最低的應有水平，即項目回報最少要高於融資成本呢？都是疑問。
地方債問題，並不在於數字上的問題，而是如何償還的問題，尤其今年已經有逾6萬億元要到期。因此，官方數字低於預期絕不應該構成可以鬆一口氣的理由，皆因只要高槓桿情況一日存在，市場就只會不斷將問題發酵。
如果簡單看一看數字的分類，全國地方政府債務之中，由銀行直接批出的由對上一次統計的近九成、急降至57%，但代價是與信託相關的貸款項目、或最普及的BT(即Build—Transfer，建設—轉移模式的融資)形式貸款所佔比重，則由不足10%、大增至34%，而這類貸款涉及最大的問題之處，就是放大效應極高，情況等同原有100億元貸款，經打包、重新包裝之後，變成了1千億、甚至1萬億元。
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