恆生指數
國企指數
恒 指波幅指數近20日

VIX指數 近5日

上証綜指
深圳成指
滬深300

文章漏咗/建議:按此通知

2014年4月10日 星期四

陶冬天下 - 陶冬 2014年4月10日

陶冬天下 - 陶冬 2014年4月10日
人民幣貶值只是階段性
美元兌人民幣十年來一直貶值,但一季度以來,隨著美元對世界主要貨幣全面上升,對人民幣持續升近3%。

?
就此我們訪問了著名中國經濟經濟師,瑞信亞洲區首席經濟師陶冬博士。陶冬對中國經濟的見解深入,曾就1997年亞洲金融風暴及2004年中國宏觀調控等問題作出前瞻性分析和預警。

?
陶冬認為,本輪人民幣貶值最重要原因是央行為了給人民幣匯率帶來雙向波動,打破了市場上形成的人民幣單邊升值預期的政策行為。

?
擠掉一點遊資亦是好事
?
由於海外人民幣沒有出路,投資回報較低,而A股市場一直低迷,所以不僅散戶,很多機構投資者甚至基金經理都在參與套利交易中,在人民幣穩定升值的背景下,賺取4%至6%的利差;加上槓桿,則會有超過10%的回報。因此過去18個月,海外形成了大量看好人民幣結構性產品,總額超過1500億美元。

?
陶冬說,人民幣的突然貶值,觸發了大量結構性產品平倉,在跌破6.11、6.15和6.2等這些關鍵點位後,多頭自相踐踏出局,又觸發了中國國內套利交易盤的平倉,最終人民幣匯率波動之大相信出乎央行最初的意料。陶冬指出,大量遊資通過結構性產品來炒人民幣單邊升值,短期內將扭曲匯率的價格訊號,長期則影響中國金融穩定。在這種情況下,擠掉一點遊資,對中國經濟未嘗不是好事情。

?
年底料回升至年初水平
?
另一方面,中國經濟增速放緩、金融風險上升、貿易順差大幅度減少、資本外流等一系列經濟基本面情況,都令人民幣有貶值壓力。

?
雖然陶冬認為,人民幣貶值對出口有一定的紓緩因素,但政府很難容許人民幣持續大幅度貶值。因為一旦人民幣升值預期發生改變,可能出現大規模的資本外逃,對國內資金流動性產生深遠影響,這是決策者難以接受的。現在暫時沒有出現這種情況,因為過去兩個月雖然人民幣貶值,香港的人民幣儲蓄數依然在上升,表明市場認為人民幣貶值是暫時性的技術調整,而他認為,如果人民幣持續貶值3至6個月,市場預期就會出現改變。他估計,人民幣匯率到年底將回升至和今年初差不多的水平。「美國又開始在人民幣問題上做文章了,中國這輪貶值基本上到此為止。」

?
有人認為人民幣貶值是為了紓緩出口壓力。而人民幣貶值對出口有一定的好處,從PMI各項指標來看,中國的內需訂單下降,而外需訂單則有明顯改善,除了全球復甦,相信也受惠於匯率貶值。

?
提振出口並非政策目標
?
陶冬說,中國出口製造業在過去的確受到匯率持續升值的影響,國際競爭力出現明顯弱化,但他並不認為政府會主動通過人民幣貶值來改變出口行業的環境。他說,政府已經下定決心進行經濟轉型,目前經濟政策著墨於提振內需而非出口,政策出發點在於經濟轉型和人民幣國際化。

?

中國經濟不再需要依靠低廉勞動力和犧牲環境的出口,且3%至5%的匯率貶值並無法明顯提升出口競爭力,起碼要貶值10%至20%,才可以真正提振出口。最重要的是,如果要提升出口競爭力,那麼低端勞工的工資需要下降,這與國策是格格不入的。

?
目前貨幣政策穩中偏緊
?
陶冬表示,中國的流動性目前略微有改善,但這與季節性有關係,不敢期待有更大的改善。他說,自去年6 月開始央行改變了政策立場,開始收緊流動性,政策報告中明確指出央行會去槓桿。雖然央行時不時會推出暫時性紓緩流動性的措施來紓緩市場壓力,但長期來看中國的信貸周期已經由擴張轉向收縮,這是一個重大的拐點。雖然政策報告中提到「穩健的貨幣政策」,但央行不斷於市場抽取流動性,實際採取的是穩中偏緊的貨幣政策。

?
央行上周在公開市場凈回籠資金620億元人民幣。已經是春節以後公開市場連續第8 周淨回籠。過去8周公開市場累計淨回籠規模巨大,而且在經濟數據轉弱後持續回收流動性,表明了貨幣當局的立場,我們不要掉以輕心。

?
3月滙豐中國製造業PMI 終值為48.0,再創8個月新低,而官方PMI則結束連續三個月的回落,回升0.1個百分點至50.3。陶冬說,中國官方PMI年年都會有季節性因素,體現在每年的3至5月官方PMI都是上升的,這主要是因為中國農曆新年後工廠開始下訂單,生產管理走上正規,經濟活動比1、2月強。

?
自從2005年開始,平均每年3月官方PMI 數字比2月會高出2.8個百分點,但今年只上升了0.1個百分點,且分項指標中的新增訂單和經濟活動的增加程度都比過去的3月低了很多;加上其它經濟數據,都指明中國經濟下行風險明顯上升。

?
首季度經濟增長或僅6%
?
陶冬說,反腐之後內地不僅高端消費明顯萎縮,低端消費也很不景氣。以往在內地,政府機關、國有企業等常常發給員工很多大米、食用油、消費卡等等福利,新領導層的反腐動作令很多福利都消失,對消費構成直接的打擊。其次,整個地方政府考核體制改變,不再以GDP增長為核心。令地方政府不很積極開建新的基建項目,也令經濟增長下滑。

?
陶冬認為,基於目前的狀況,中國第一季度經濟增長環比折年率可能只有6%,同比增長大約在7.3%左右。

?
內地通脹壓力減少、銀行間利率市場有利率上升的壓力,所以陶冬認為中國已經有下調存款準備金率的空間,但目前央行還沒有完全下定決心。而下調存款準備金率未必是最好的刺激經濟動力的措施,因為目前內地民營投資很少,資金需求明顯下降。

?
陶冬指出,實體經濟不太缺錢,缺錢的是經濟中的個別部門,例如小銀行、地方融資平台和地產開發商等,而這些都是政府調控打擊的對象。

?
他表示,中國經濟短期內需要新的需求,可以利用例如一些財政刺激措施穩定經濟和就業,為改革提供平穩環境。但陶冬說,長期而言,中國經濟要回到可持續的欣欣向榮的成長軌跡,唯有靠改革。政府需要馬上減少企業稅負,打破國企壟斷,令民營資本有興趣投資,中國經濟才能走出目前增長的陷阱。

?
本文原載於信報,為個人觀點,並非投資建議或勸誘。
陶冬天下 - 陶冬 舊文