跟領先與追落後
2018年01月08日
港股上周五升78點，而外圍美股杜指大升220點，主要是因為美國公佈去年12月非農就業增長只有14.8萬個，遠低過市場預期的19萬個和11月的22.8萬個，令到市場對加息的預期下降，加上薪酬增長加快，推動美股向上。預計對今日港股也會有些刺激。
今年以來，港股未嚐一跌。上星期恒指累漲3%，國指累升4.3%，正如此前所料，國指追落後，升幅跑贏恒指，估計今年至少初段還會保持這種走勢。
內房2017年銷售榜出爐，銷售金額排首三位的依次是碧桂園(2007) 、萬科(2202) 和恒大(3333) 。上周五內房股因為這個榜單而炒起，碧桂園升4.5%；萬科升6.4%；恒大升2.3%；融創(1918) 升5.3%。
碧桂園、萬科、恒大成三甲
2017年房企銷售榜很有意思，以銷售總金額計，睇頭十大兼有在港上市的內房，碧桂園去年銷售總額5500億元；萬科追了上來，有5239億元，恒大有5132億元；融創排第四，3620億元；中海外(688) 排第七，2014億元；龍湖(960) 排第八，1560億元；華潤置地(1109) 排第十，1512億元。
除了這個銷售榜外，還有一個銷售權益金額榜，是房企按項目持股比例應佔的銷售額計算，會更能真實反映上市公司攤佔可以入帳的售樓收入。用這個榜的話，恒大排第一，銷售額4880億元；碧桂園排第二，3961億元；萬科排第三，3772億元。
從內房銷售榜可以見到了內地房市出現了一個重要變化，就是房地產銷售愈來愈集中於大企業。以首十位計，2016年的銷售額集中度(佔銷售總量)只有18.7%，今年已提升至24.1%，顯示了內地樓市是一個汰弱留強的世界。
汰弱留強 巨企佔優
據內地中小型發展商說，巨型房企由於有規模效益，購買原材料等等生產成本比較便宜，能夠大片拿地，土地成本較低，可以成片地開發。由於巨型房企的建造及推廣團隊也比較強，可以壓縮整個建樓周期。過往，房屋賣出後，要大約兩年才能夠建成，交樓以後才能入帳。現時效率高的房企已經可以把整個流程壓縮至一年，生產速度驚人，成為大型房企的主要優勢，預計未來內地樓市會進一步集中。
據克而瑞地產研究中心估計，2018年龍頭房企會更快速發展，碧桂園、恒大、萬科和融創四家房企的銷售總規模或會接近三萬億元，房企集中度將大幅提升。即是說，平均每家房企銷售會超過7000多億元，按止推算排首位的房企銷售甚至會達到8000億元。
我估計可能沒有那麼誇張，主要原因是各地房企此前都爭着要做龍頭，希望得到投資市場的青睞，現時已有點不想太出頭，因為中央反覆強調「房是用來住的，不是用來炒的」，房企銷售太多，增長太快，太過惹眼，可能會招來「管理層」打壓。所以，內地房企未必會像過往一樣，全面推動銷售。當然，排第一的房企有六、七千億元的銷售，絕不為奇。內地樓市的另一可能變化是行業併購會加快，例如融創能夠這樣快打入銷售榜第四位，主要得力於併購其他公司的業務，估計今年內房股的併購還會繼續。
宏觀地看今年股市，至少上半年還是個上升市，會繼續炒上。炒上的股市不外乎有兩個方向。一個是繼續追炒熱門股，例如科技股，不過，由於熱門股的升幅已經相當巨大，很難再期望會繼續大幅上升。因此，另一個方向是炒一些相對比較落後的板塊。內銀和內房是兩個比較落後的板塊，她們各自有不被看好的理由。中國的債務龐大，外資一直對中國的銀行業態度審慎。我認識在內銀做的朋友坦言，內銀面對的競爭愈來愈大，連搶存款也開始困難。內銀的盈利過去十年，差不多是在原地踏步。無論如何，由於中國金融體系始終沒有爆破，美國股市又升了很多，有些外資態度開始轉變，逐步對內銀提高了評級。
房價企穩 內房照升
一些經濟發展有潛質的二、三線城市，房價也相當穩。可見內地房市即使在調控政策下，都沒有形成系統性風險。只是，房企銷售榜卻反映出內地房市正呈現「大者愈大，小者無得玩」的整合態勢。
近期內房板塊的炒作，是一個追落後的狀況。在銷售榜首頭20大的內房股中，也有不少仍然是比較落後的股份。由於有個別龍頭內房股，去年已經升得相當勁，不要期望仍會像去年一樣大升。不過，有些外資仍在續跟熱門股，例如德銀最近就維持碧桂園「買入」評級，並大幅調升目標價兩成至18.12元。德銀認為碧桂園是行業中首選，主要是因為內地需求穩定，以及三四線城市的市場整合加速。
高盛則於幾個星期前，已發報告重新評估多隻內房股。高盛於去年12月15日指推動內房股強勁股價表現的因素，包括宏觀經濟環境支持、較低線城市提供較好的增長機會，以及該行覆蓋之房企持續取得市場佔有率，在今年仍然有效，估計為未來兩年平均帶來每年20%之每股盈利增長。
高盛睇好 富力遠洋
高盛在報告中更新內房股盈利預測及12個月目標價，反映2018年底之每股資產淨值預測、新土地收購，以及對平均銷售價格及匯率之假設。高盛認為碧桂園最受惠於三、四線城市機會，評級由「中性」上調至「買入」，目標價由12.1元升至17.6元(上周五收16.22元)。高盛認為恒大的財務風險已見頂，評級由「沽售」上調至「中性」，目標價升至26.5元(上周五收28.65元)。
高盛重申富力地產(2777) 及遠洋集團(3377) 「買入」評級，前者維持在「確信買入」名單內，目標價23.8元(上周五收19.74元)；另外，SOHO中國(410) 評級由「中性」降至「沽售」，認為缺乏催化劑；中海宏洋(081) 評級由「買入」降至「中性」；中國海外則從「確信買入」名單中剔出，但維持「買入」評級，目標價由35.2元上調至36.1元(上周五收27.95元)。
看高盛的建議及最近這一浪的升勢，像碧桂園及恒大，已經貼近甚至高過高盛的目標價，相對落後的則是富力和中國海外。內房是一個特別的板塊，潛藏着一定的風險，大家見到在銷售榜前列的都是民企(萬科有國企股東被看半隻國企)，就知道這是一個「窄路相逢勇者勝」的格局。即是說，只能夠非常勇進地開疆闢土，才能夠擠進銷售榜前列。而當中的藝術是如何保持相對穩健的資產負債表。
所以，不一定要搶買升得比較多的前列股，有些相對落後的股份反而會比較穩陣。像富力地產，雖然只排在銷售榜的第23位，但由於沒有那麼勇進，財政也就比較穩健，所以有追落後的潛力。無論如何，今年是股市續炒之年，歷劫不死的內房板塊，相信會有一定的炒作空間。
陸羽仁
金融High Tea 舊文
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