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2014年3月25日 星期二

貸評山下 - 黃元山 2014年3月25日

貸評山下 - 黃元山 2014年3月25日

貸評山下:善用影子銀行改革信貸 - 黃元山


■近期人行明顯希望收緊信貸和貨幣增長速度,但此舉會令不少內地企業成犧牲品。

全球主要央行先後推出利率前瞻指引,引導市場對加息時間的預期,此舉雖可短暫安撫金融市場情緒,但國際清算銀行(Bank for International Settlements,BIS)卻發表報告,警告利率前瞻指引未必有效刺激經濟,一旦市場錯誤解讀政策,或變相鼓勵投資者過份冒險,投機的資金構成資產泡沫,最終對金融系統穩定構成風險。

對於BIS的報告,筆者認為不無道理,利率前瞻指引的確有機會造成金融震盪,甚至製造泡沫。2008年金融海嘯發生前,基本上央行一般採用恒常化的貨幣政策,如透過加息、減息、公開市場操作去調節短期利率。

美貨幣政策恐陷兩難
但金融海嘯爆發後,美國經濟跌入低穀,各國央行發現傳統貨幣政策的手段或措施對挽救經濟增長無效時,便需在非常時期採取非常手段,例如非恒常貨幣政策,除實施量化寬鬆(QE)外,另一招就是透過「出口術」去控制中長期利率,影響五年期甚至十年期的孳息曲線。

換句話說,傳統貨幣政策能有效影響短期利率,在信貸猛烈收縮時,如果單單只控制短息,並不能抵抗中長期的信貸收縮,進而使貨幣收緊;要影響長期利息走向,只能依靠買長債和出口術。

由於非恒常貨幣政策的效用,較一般正常化的貨幣政策大得多,所以若市場誤讀政策,或將帶來反效果;當然若非常手段的方向正確,亦可為經濟帶好正面效益。

行政指令致信貸淤塞
現時美國正為通脹率及失業率訂下了目標,只要達到某個目標水平,便可啟動加息。但筆者所憂慮的,如果美國的通脹率與失業率並非同一時間達標,例如當通脹率突然爆升,而失業率卻又未回落至目標水平;又或者失業率到達指標,但通脹數據仍然距離目標尚遠時,都會令央行陷入困境,令貨幣政策跌入進退兩難局面。

由於中國的金融體系相對封閉,貨幣政策只有部份採用市場化工具,主要部份仍然依靠行政指令,包括新增信貸指標,和存款準備金率(不少人誤以為存款準備金率是要保障金融體系安全,其實是會錯意)等;行政指令本來就更直接、方便、快捷,但是由於並非市場化,於是信貸和貨幣並不能如市場需求般,有效地分配到經濟體系的各處,因而做成大量信貸淤塞。

為控制過去幾年過份的信貸增長,最近人行明顯希望收緊信貸和貨幣增長的速度,免得車毀人亡;不過,人行需要面對的兩難卻更為嚴重,收緊不單是會影響經濟和就業率,更麻煩的,就是由於體系內存著信貸淤塞,本來在較寬鬆的貨幣環境下,都已經有不少企業在吊鹽水,現在的環境就雪上加霜,這些企業可能會是信貸收緊的犧牲品。

問題是,這些企業犧牲後,信貸和貨幣系統有沒有改善呢?信貸淤塞不能依靠犧牲企業就能解決,而是要通過更深入的信貸市場改革;這方面,其實要靠中國政府怎樣能更靈活運用現有的影子銀行,而非單單視之為洪水猛獸而已。

黃元山
大學教授、國際投行前董事總經理
本欄逢周二刊出
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